2020年6月CPI同比2.5%（市场预期2.6%），前值2.4%。PPI同比-3.0%（市场预期-3.1%），前值-3.7%。

一、CPI：蔬菜、汽油驱动增速回升

6月CPI同比较前值+0.1个百分点，略低于市场预期。CPI增速提升，主要受到鲜菜、汽油价格上涨影响。

图1：CPI同比增速小幅反弹

资料来源：WIND、招商银行研究院

（1）食品项涨幅反弹驱动CPI增速回升。6月食品分项同比涨幅由前值10.6%提升至11.1%，拉动CPI同比增速约2.2个百分点（较前值提升0.16个百分点），其中主要受食品价格环比上涨影响。分结构看，CPI食品价格同比增速回升的首要驱动因素是蔬菜。6月我国南方多地发生洪涝灾害，导致部分地区蔬菜短期供应紧张，鲜菜分项同比由前值-8.5%回升至4.2%，驱动CPI提升0.3pct。其他食品价格相对稳定，其中鲜果价格同比跌幅扩大。值得关注的是，今年1-2月三元母猪生产的仔猪生存率下降，导致近期猪肉供给收缩，短期推升了猪肉价格。但由于猪肉价格基数走高，因此猪肉价格同比变化不大，并未对CPI增速产生较大影响。（2）非食品项增速较前值下滑。6月非食品项同比涨幅由前值0.4%下滑至0.3%，拉动CPI同比增速0.2个百分点（较前值下滑0.08个百分点）。分结构看，国内汽油价格有所上涨，因此交通和通信分项价格同比跌幅有所收窄；租赁房房租分项同比跌幅有所扩大；旅游分项同比增速下滑。此外，生活用品和服务、医疗保健、其他用品和服务分项同比增速也有所下滑。

图2：食品项驱动CPI增速回升

资料来源：WIND、招商银行研究院

下半年CPI通胀下行态势依旧。食品方面，考虑到蔬菜生产周期较短和水灾的季节性，水灾对蔬菜价格的影响多为2个月左右，因此7月CPI或短期维持当前水平。近期猪肉价格对6-7月猪肉供给造成扰动，但这不会改变猪肉价格的下行趋势。随着能繁母猪存栏数量于去年三季度触底回升，猪肉供给将逐步增加。未来猪肉价格仍将趋于回落，并带动CPI中枢下行。非食品方面，全球经济弱复苏之下，工业产品价格或传导至非食品价格，国内“宽信用”政策效果逐步显现，也将对非食品价格提供支撑。但在需求疲弱的背景下，CPI非食品分项同比亦难以大幅反弹。

二、PPI：触底反弹

6月PPI同比反弹0.7pct至-3.0%，验证了我们上月对PPI增速已触底的判断。其中，生产资料价格同比-4.2%，较前值上行0.9个百分点；生活资料价格同比0.6%，较前值上行0.1个百分点。PPI环比0.4%，较前值上行0.8个百分点。其中，生产资料环比上行1.0个百分点，生活资料环比上行0.4个百分点。

图3：PPI同比触底回升

资料来源：WIND、招商银行研究院

PPI同比回升主要受国内石化产业链价格上涨影响，其中部分原因为国内能源价格变化滞后于国际能源价格变化。其他行业价格方面，黑色金属、有色金属价格上涨，指向基建、地产等施工需求仍不弱，受洪涝影响或有限。而汽车、纺织、服装、造纸、印刷等行业价格下跌，则指向下游消费需求依旧较弱。从前几大影响行业来看，黑色金属冶炼和压延加工、石油和天然气开采、石油煤炭及其他燃料加工、有色金属冶炼和压延加工、化学原料和化学制品行业对PPI同比增速的拉动分别+0.23、+0.17、+0.15、+0.13、+0.10个百分点。

下半年PPI中枢大概率将逐步回升。外需方面，在海外宽松宏观政策的支持下，主要经济体需求将缓慢修复，对大宗商品价格构成拉动。国际市场上，CRB现货指数同比近期趋于稳定，CRB金属价格指数同比跌幅显著收窄。内需方面，基建投资需求强劲、地产投资韧性十足，叠加“宽信用”的货币环境，为PPI创造了良好的修复环境。值得关注的是，尽管目前内外需均逐步修复，但国内需求仍弱，且逆周期调节较为审慎，新兴市场疫情扩散和发达经济体复工还存在较大不确定性，这将制约工业品价格反弹的幅度。

图4：4月后国际商品价格同比开始反弹

资料来源：WIND、招商银行研究院

本期作者

谭卓 宏观经济研究所所长

zhuotan@cmbchina.com

步泽晨 宏观研究员

buzechen@cmbchina.com

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责任编辑|余然

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