报告摘要

行情回顾：上周SW白酒上涨3.83%，高于SW食品饮料1.06%，高于大盘1.11%，涨幅前三个股迎驾贡酒、伊力特、老白干酒，跌幅前列个股为今世缘、顺鑫农业。三线白酒领涨行业。

北上监测：上周北上资金净流入白酒板块15.53亿，获得资金净注入前三的个股为五粮液、贵州茅台、老白干酒，净流出前三的个股为酒鬼酒、洋河股份、山西汾酒。

冷思考有助去伪存真，环比持续改善优质白酒基本面坚实向好。资金情绪因素使得白酒板块波动较大，表现在区域白酒公司股价大起大落，我们认为这主要是短期资金驱使，带动情绪变化激烈导致的结果。而在资金情绪背后的白酒公司基本面仍有强支撑。本周金徽酒涨幅最大（31%），“品质好+甘肃省内市场基底牢+管理团队业绩激励足”是核心竞争力，复星豫园控股后，将会从省外主要是华东市场发展及外延整合方面给公司赋能，带来省外市场的突破。周五古井发了定增公告，拟募资不超50亿元用于产能的建设，这一举措为公司扩张提供强产能支撑，同时智能化的升级也有助于提升效率，实现数字化监测。我们认为白酒环比改善的确定性仍很强，基本面支撑背景下市场表现长期向好，

三季报业绩验证白酒公司疫情触底后复苏态势，业绩拉升下板块坚实向好。疫情后期白酒消费场景逐步复苏，产品动销转好。高端白酒价格稳居高位，经营稳健；次高端白酒业绩环比上升，高端产品提价起量拉升盈利能力。优质酒企产品结构升级及渠道政策优化精耕下，业绩驱动核心逻辑不改，Q4将延续环比改善趋势，看好未来业绩持续释放。

茅台批价2800左右震荡，11月已打款；五粮液批价960-990，要求11月底批价破千，11月25日为公司2020年核算日，2021年合同签订预计在12月5日，由于今年渠道控量挺价效果显著，顺价成功，渠道利润不断增长，经销商普遍打款积极性高，库存1个月以内；老窖批价840-860元，库存1个月左右，终端精细化渠道效果在销量上逐渐显现；汾酒厂家未来重点会在青花系列，复兴版1000价位带的市场卡位；洋河11月预计推出水晶版M3，目前M6+及M6销量恢复至去年同期90%；口子窖回购接近尾声，回购用于股权激励，随内部治理改善、外部产品渠道开拓，业绩绽放静待时间。

白酒公司更新：

金徽酒：金徽酒2023年五年规划目标是达到30亿收入、6亿净利，中长期目标是达到100亿收入规模，跻身中国白酒10强。未来5年是公司的关键发展期，将更加注重品质、市场、品牌、团队等四个方面的积累，采取双品牌“金徽+陇南春”模式，内生+外延式发展，朝着“百亿十强”目标奋斗。复星入股金徽后，将基于对行业的认知，打通C2M，发挥复星生态系统乘数效应，对金徽进行赋能，帮助金徽在深耕西北市场的同时开始实施跳跃式东进。

推荐标的：

重点推荐持续数月金股：“泸州老窖+口子窖”，高端茅台五粮液持续推荐，敬请期待我们之后对于今世缘、洋河、舍得的深度研究推荐。

风险提示：疫情导致的消费场景受限、终端动销不达预期、消费升级进程受阻，食品安全问题等

1. 行情回顾与北上资金监测：白酒上涨，获北上净流入

上周SW白酒上涨2.59%，高于SW食品饮料3.03%，高于大盘2.65%，涨幅前三个股金徽酒、金种子酒、ST舍得，跌幅前列个股为酒鬼酒、顺鑫农业。三线白酒领涨行业。

上周北上资金净流入白酒板块15.53亿，获得资金净注入前三的个股为五粮液、贵州茅台、老白干酒，净流出前三的个股为酒鬼酒、洋河股份、山西汾酒。

2.投资建议：冷思考有助去伪存真，环比持续改善优质白酒基本面坚实向好。

资金情绪因素使得白酒板块波动较大，表现在区域白酒公司股价大起大落，我们认为这主要是短期资金驱使，带动情绪变化激烈导致的结果。而在资金情绪背后的白酒公司基本面仍有强支撑。本周金徽酒涨幅最大（31%），“品质好+甘肃省内市场基底牢+管理团队业绩激励足”是核心竞争力，复星豫园控股后，将会从省外主要是华东市场发展及外延整合方面给公司赋能，带来省外市场的突破。周五古井发了定增公告，拟募资不超50亿元用于产能的建设，这一举措为公司扩张提供强产能支撑，同时智能化的升级也有助于提升效率，实现数字化监测。我们认为白酒环比改善的确定性仍很强，基本面支撑背景下市场表现长期向好，

三季报业绩验证白酒公司疫情触底后复苏态势，业绩拉升下板块坚实向好。疫情后期白酒消费场景逐步复苏，产品动销转好。高端白酒价格稳居高位，经营稳健；次高端白酒业绩环比上升，高端产品提价起量拉升盈利能力。优质酒企产品结构升级及渠道政策优化精耕下，业绩驱动核心逻辑不改，Q4将延续环比改善趋势，看好未来业绩持续释放。

茅台批价2800左右震荡，11月已打款；五粮液批价960-990，要求11月底批价破千，11月25日为公司2020年核算日，2021年合同签订预计在12月5日，由于今年渠道控量挺价效果显著，顺价成功，渠道利润不断增长，经销商普遍打款积极性高，库存1个月以内；老窖批价840-860元，库存1个月左右，终端精细化渠道效果在销量上逐渐显现；汾酒厂家未来重点会在青花系列，复兴版1000价位带的市场卡位；洋河11月预计推出水晶版M3，目前M6+及M6销量恢复至去年同期90%；口子窖回购接近尾声，回购用于股权激励，随内部治理改善、外部产品渠道开拓，业绩绽放静待时间。

重点推荐持续数月金股：“泸州老窖+口子窖”，高端茅台五粮液持续推荐，敬请期待我们之后对于今世缘、洋河、舍得的深度研究推荐。

3. 白酒公司更新

金徽酒现状与规划目标：

金徽酒产品主要聚焦100-300元价格带，并在500、600、800元价位带上进行了补充，与省内其他竞品相比有较大优势。主要是由于目前公司经销商有420家，关联终端21000家，与接近2万家客户产生了强关联，能够在省内获得稳定的销售。然而，今年以来，受疫情影响，公司一二季度销售损失较大，三季度则超出预期，四季度结束后完成全年收入目标的压力较大，主要取决于消费人群的收入增长、前一年未释放的需求能否释放、疫情是否反弹等因素。但利润端的增长比较稳定。

金徽酒2023年五年规划目标是达到30亿收入、6亿净利，中长期目标是达到100亿收入规模，跻身中国白酒10强。为此，公司一直采取市场化的管理模式，明确目标，全员考核，五年规划目标将按收入增量的2%、利润的15%计提高管奖金，如果没有达到目标，也将实行同等处罚。中短期内费用将控制在一个合理范围，净利率将不低于12%。未来5年是公司的关键发展期，将更加注重品质、市场、品牌、团队等四个方面的积累，采取双品牌“金徽+陇南春”模式，内生+外延式发展，朝着“百亿十强”目标奋斗。

复星入股金徽后，将基于对行业的认知，打通C2M，发挥复星生态系统乘数效应，对金徽进行赋能。帮助金徽在深耕西北市场的同时开始实施跳跃式东进，预计到2023年，金徽省外市场将达到5个多亿的收入水平，占总收入的20%左右。但目前东部市场的扩张还在推进中。2020-2023年公司将继续把甘肃市场做扎实，为省外增长提供品牌支撑力。

4. 数据跟踪及本周重要资讯

口子窖股份回购进展：

2020年4月21日口子窖宣布拟回购1-2亿股权用于公司股权激励，按回购金额上限2亿元、回购价格上限50元/股测算，预计回购股份数量为4,000,000股，占公司目前已发行总股本的0.67%。公司在6月-8月期间，陆续回购1,521,848股、1,137,766股、474,600股，分别占到公司股本的0.254%、0.190%及0.079%。

目前回购接近尾声，未来股权激励深度优化内部治理，提升经营积极性。截至10月31日，本公司已累计回购 3,134,214股，占本公司总股本的比例为0.522%，已支付的资金总额合计人民币 148,931,302.87元，成交价格区间为人民币46.00-48.49元/股。下一步公司股权激励体系建设完善将进一步完善治理体系，充分调动公司核心经营层积极性，进一步提升公司的团结性和竞争力，为长期发展蓄力。长期来看，对内推动股权激励优化内部治理，对外增加市场营销力度，推动渠道改革，激发经销商销售动力。目前正处于公司不断深化调整的市场培育阶段，看好公司改革内外兼修厚积薄发，量变引起质变后的业绩释放显现。

5. 数据跟踪及本周重要资讯

（一）批价数据：本周飞天茅台批价小幅回落至2760元左右，散茅2440元/瓶，终端价近3000。八代五粮液小幅攀升至970元左右，泸州老窖批价保持840元，剑南春380元/瓶。目前从渠道情况来看，高端白酒渠道均处于历史低库存水平，茅台持续处于供不应求的状态，市场流通价格依然存在上扬空间。五粮液、泸州老窖厂家参与市场调控，通过控货、涨价、控费用等手段。

(二)京东数据：五粮液第八代52度市场价1324元，较上周价格有所下滑；国窖 1573  52度市场价1089元，较上周价格小幅震荡走高；洋河蓝色经典梦之蓝M3 52度市场价622元，过去一周前市场价震荡走高；剑南春水晶剑52度市场价为438元，较上周震荡持平；泸州老窖特曲52度市场价为298元，较上周小幅震荡下滑；汾30市场价199元，较上周价格先维持平稳。

（三）行业产量数据：据中国酒业协会消息，2020年1-8月，全国酿酒产业规模以上企业酿酒总产量3749.67万千升，同比下降3%。其中，白酒产量418.00万千升，同比下降11.12%；全国企业数量，同比减少19.6%（2019年末数据规模以上白酒企业，2018年1445个，2019年为1176个2020年没有数据）。

6. 重要公告及资讯：

行业资讯：

（1）四川新闻网11月7日消息显示，为加快提升工业领域技能人才队伍整体素质，为工业高质量发展提供有力的人才支撑，四川省经济和信息化厅联合四川省人力资源和社会保障厅制定了《四川省工业领域职业技能提升行动计划(2020-2021年)实施方案》。

（2）11月10日，国家统计局发布数据显示，10月份，全国工业生产者出厂价格同比下降2.1%，环比持平；工业生产者购进价格同比下降2.4%，环比上涨0.2%。其中，酒、饮料及精制茶制造业环比下跌0.1%，同比增长0.3%，1-10月同比增长0.6%。

（3）11月10日，据企查查消息，目前我国共有19.8万家白酒相关企业，今年前三季度新注册2.2万家，同比下降6.5%，其中第三季度新增企业0.8万家。

（4）11月8日，“2020安徽百强企业高峰论坛”在铜陵市召开。会上，安徽省企业联合会第16次发布安徽百强企业排序。其中，安徽古井集团有限责任公司、安徽迎驾集团股份有限公司、安徽口子酒股份有限公司荣登2020安徽省百强企业榜、制造业百强榜。

（5）11月12日零点，天猫双11购物狂欢节正式收官。官方数据显示，11月1日0时至11月11日23点59分，天猫双11成交额达到4982亿。截至11月11日23时59分，酒类热销店铺排行榜TOP10分别为：壹玖壹玖、五粮液、苏宁易购、歌德老酒行、剑南春、汾酒、泸州老窖、百威啤酒、郎酒、洋河。

（6）11月3日，“四川首批电商（跨境）产业带”发布会上发布的《数据洞察“川酒”发展趋势》报告显示，川酒线上销售占比已从2017年的3.85%上涨到2020年的8.27%，线下销售占比则从2017年的96.15%下降到91.73%。川酒线上渠道影响力逐渐加大，网络零售行业规模加速扩张。

公司动态：

（1）11月9日，青青稞酒发布公告称，董事会于近日收到副总经理张芬军的书面辞职报告，因个人原因，其申请辞去公司副总经理职务，辞职后不再在公司及其子分公司担任任何职务。截至公告日，张芬军未持有公司股份。

（2）11月11日，微酒从中国酒业协会官方微信号获悉，近日，在全球权威酒水媒体（Drinks Business）于伦敦举办的“全球最畅销葡萄酒品牌盲品赛”上，来自中国的张裕解百纳以90分的成绩，与澳大利亚杰卡斯（Jacob's Creek）、意大利安东尼庄园（VillaAntinori）并列获得盲品赛第一名。

（3）11月8日，古井贡酒在第六代上市品鉴会上透露了欲将其做到10亿规模的愿景。据会议透露，古井贡酒·第六代自7月上市以来，锁定百元左右价格带，已经覆盖全国过半省份，建立了110个单体市场，形成了近100家合作伙伴。

（4）今日，微酒从洋河官微获悉，2021年洋河牛年生肖酒即将上市。同时，在今年10月，洋河生肖酒再次经历了一轮提价。

（5）近日，金沙酒业华中区域总裁蒋化洋透露出一个数据：2020全年金沙酒业河南单省份市场回款将近7个亿，其中高端摘要占比一半；在今年年初就明确提出“结构调整年”，聚焦市场大单品培育，提升高端产品占比，到目前来看效果明显。

7. 风险提示

疫情导致的消费场景受限、终端动销不达预期：受新冠疫情影响，社交活动停滞，终端需求或不达预期；同时工厂复工受到一定限制，供给端或存在无法按需供应的风险。

消费升级进程受阻：高端化进程受人均收入、消费水平、消费意愿的影响，三者中有一方受不利影响，将会使得白酒的消费升级趋势受阻。

食品安全问题：食品安全问题是影响整个行业的重大因素，将会导致行业需求及信心受挫，并使得行业格局发生重大变化。

证券研究周报《白酒周报 | 冷思考有助去伪存真，环比持续改善优质白酒基基本面坚实向好》

对外发布时间：2020年11月15日

报告发布机构 天风证券股份有限公司（已获中国证监会许可的证券投资咨询业务资格）

本报告分析师

刘畅 SAC执业证书编号：S1110520010001