作者：胡晓莉, 郭于玮, 鲁政委

2021年在后疫情时期延续了宽财政政策，总体政策要求“提质增效，更可持续”，不改积极信号，但积极程度适度，重在结构调整，财政紧平衡压力进一步加大。

高赤字率与低支出增速并存。从赤字率来看，2021年3.57万亿元的赤字规模及3.2%的赤字率水平仍是积极财政的信号，体现了财政的连续性与稳定性。从支出增速来看，2021年一般公共预算支出增速为历年最低值，支出力度适度，且支出重点仍为民生领域。

在补足收支缺口方面，仍以调入资金、结转结余和债券融资为主要手段。一般预算项下，收支缺口为5.2万亿元，调入资金和结转结余接近1.7万亿元，债券融资3.57万亿元。政府性基金项下，收支缺口为3.7万亿元，主要由债务融资收入补足，专项债务收入3.65万亿元，无抗疫特别国债收入。

政府债务风险防范及隐性债务化解将成为2021年财政重点工作之一。政府杠杆率降低或指含政府隐性债务的广义政府杠杆率，地方债置换隐性债务的建制县试点逐步扩大，各地区积极争取试点名额。

在资金运用方面，支出重点仍是加大对保就业保民生保市场主体的支持力度，保障国家重大战略任务资金需求。中央本级支出继续压降用于补充地方财力。整体财政支出仍保持偏向民生领域，重点聚焦教育与医疗支出；加大科技支出力度特别是基础研究投入；扩大居民消费，重点提升低收入群体收入；加大生态功能区转移支付，支持可再生能源发展。

事件：

3月6日在第十三届全国人大第四次会议上，财政部提出了《2020年中央和地方预算执行情况与2021年中央和地方预算草案》。

点评：

2021年政府工作报告提出：“积极的财政政策要提质增效、更可持续。”“提质增效”体现在通过支出结构优化，提高财政资金使用效率，撬动有效投资；“更可持续”体现在加强地方政府债务管理，防范化解地方政府债务风险。尽管预期收入会有增加，但由于2021年收入端新增财政赤字、动用历年结转结余资金等一次性措施增加的收入大幅减少，抗疫特别国债不再发行，实际可用的财力总量增幅较低，同时支出端增长刚性较强，预计最终确保2021年预算平衡的要求实际上将进一步提高。

一、2021年预算收支总体变化

2021年3月5 日两会发布的2021年预算草案显示，2021年一般公共预算收入受低基数及经济恢复的影响，预计呈现较高增速，但支出将低于2020年的实际支出增速；政府性基金收入与支出增速均低于2020年；社保基金收入增速显著上升，支出增速上升；国有资本经营预算收入负增长，支出增速下降。

从一般公共预算总体规模来看，财政收入呈现恢复性增长。2021年一般公共预算收入19.8万亿元，增长8.1%，支出25.0万亿元，增长1.8%，收支差额-5.2万亿元。由于同比基数较低的原因，财政收入增速达8.1%，但财政赤字、历年结转结余资金减少较多，且相对2019年的收入水平增速仅为3.8%，与2019年持平，总体增幅不高。在19.8万亿的预算收入中，调入资金和结转结余接近1.7万亿，占收入总量比重为6.7%，占比有所减少，这与2019、2020年对该部分存量资金使用较多有关。其中，从中央预算稳定调节基金调入950亿元；中央政府性基金预算、中央国有资本经营预算调入985亿；地方财政调入资金及使用结转结余14835亿元。

从一般公共预算中央与地方结构来看，中央对地方转移支付规模仍为较高水平。2021年为保持财政政策的连续性与稳定性，仍安排较高的中央赤字及转移支付。中央财政赤字27500亿元，比2020年仅减少300亿元，比2019年增加9200亿元，中央对地方转移支付收入合计为83370亿元，剔除特殊转移支付后为77323亿元，实际增长7.8%，略高于2019年的水平。根据预算草案报告，共同财政事权、其他一般性转移支付分别为34159亿元、40859.3亿元，分别增长6.1%、增长9.2%。由于一般性转移支付没有具体的使用领域限制，因而对地方起到较大的财力支持作用。常态化实施转移支付直达机制，进一步扩大范围。2021年将直接用于基层财力保障的一般性转移支付、年初可直接分配的中央和地方共同财政事权转移支付、具备条件的专项转移支付纳入直达机制范围，涉及中央财政资金2.8万亿元，基本实现中央财政民生补助资金全覆盖。

从政府性基金预算来看，政府性基金收入增速显著下降，国有土地出让收入与去年基本持平，政府性基金收入对土地出让的依赖程度仍较高。全国政府性基金预算收入9.5万亿元，增长1.1%，支出13.1万亿元，增长11.2%，收支差额-3.7万亿元。2021年全国政府性基金预算收入同比增速较2020年下降9.5个百分点。2020年政府性基金收入超预算高增的原因在于国有土地出让收入的大幅增加，对应收入为84142亿元，增长15.9%。2021年土地出让收入84143亿元，仅增长1.1%，基本与去年持平。尽管土地出让收入的增长放缓，但政府性基金对土地收入的依赖度依然较高，2020年土地出让收入依赖度达90%，2021年土地收入依赖度仅小幅下降至89%。此外，从国有土地出让收入预算值与实际值来看，除2015年外各年份土地出让收入的实际值均大于预算值，预算执行率均高出100%的水平线10个百分点以上。因此，2021年国有土地出让收入的实际增速可能大于预算增速。

在政府性基金项下9.5万亿的预算收入中，结转和债务融资收入接近3.7万亿。其中，上年结转收入240亿、地方政府专项债务收入36500亿元，无抗疫特别国债收入，债务融资中专项债务减少0.1万亿元，特别国债收入减少1万亿元。此外，从政府性基金调出1亿元，支持一般公共预算。

从国有资本经营预算来看，全国国有资本经营预算收入3877亿元，下降18.9%，支出2648亿元，增长4.1%，收支差额1229亿元。预算草案指出，2021年地方国有资本经营预算本级收入2125.1亿元，下降29%，主要是2020年受疫情等因素影响，地方国有企业利润下降较多。而国有资本应交利润以国有企业上年度会计报表利润为基准进行核定，2020年全国国有企业税后净利润24762亿元，同比下降5.6%，其中地方国有企业税后净利润9044亿元，同比下降5.5%。

从社保基金预算来看，全国社会保险基金收入8.9万亿元，上升23.7%，支出8.6万亿元，增长9.6%，收支结余2768亿元，滚存结余9.3万亿元。

二、2021财政政策方向积极，但力度下降

1、赤字率反映积极财政政策信号

2021年3.57万亿元的赤字规模及3.2%的赤字率水平仍是积极财政的信号，体现财政可持续性。

从赤字规模来看，2021年全国一般公共预算收支缺口为52470亿元，其中，除调入资金等补充的部分外，安排赤字35700亿元，比2020年减少1900亿元。2021年赤字规模仅比2020年减少1900亿元，且大幅高于2019年疫情前的27600亿元，仍透露出财政政策的积极信号，主要是为了保持财政政策的连续性，巩固经济复苏的基础。

从赤字率来看，赤字率由3.6%以上减少至3.2%，照此估算，隐含名义GDP为111.6万亿元，对应名义GDP增速约为9.8%。尽管2021年赤字率有一定下调，但较此前市场普遍预期及历年不高于3.0%的赤字率仍处于较高水平。广义赤字率达6.5%，较去年降低1.9个百分点，但仍高于疫情前5.0%的水平。

政府债务风险防范及隐性债务化解将成为2021年财政重点工作之一。根据2021年3月15日国务院召开的常务会议，提出要“保持宏观杠杆率基本稳定，政府杠杆率要有所降低”，2021年预算报告也提出“债务等重点领域风险不容忽视，防范化解风险的任务依然艰巨，要抓实化解地方政府隐性债务风险工作”。这意味着，2021年将加强政府债务风险管控并进一步推进隐性债务化解。

政府杠杆率降低或指含政府隐性债务的广义政府杠杆率。按照国常会提出的“政府杠杆率要有所降低”，如果仅考虑显性政府债务，即地方债与国债，截至2020年底我国政府部门杠杆率为45.6%，中央政府与地方政府杠杆率分别为20.0%，25.6%。根据2021年3.2%的赤字率与赤字额推算，假设到期债券全部续发的情况下，按预算安排的国债2.75万亿、地方一般债0.82万亿及专项债3.65万亿，共计7.2万亿元政府增量债券，显性政府杠杆率会继续攀升。若按照杠杆率不变来推算，2021年政府债务新增规模应为5.0万亿元，而预算安排7.2万亿元。由此推断，国常会所指的降低政府杠杆率需要通过降低隐性债务规模来实现。

在2018年对各地区进行政府债务摸底后，各地区开始进行隐性债务化解工作，化解期限为5-10年。我们在2021年2月发布的《“多米诺骨牌”与地方隐性债务救助》的报告中分析，目前不同政府对于隐性债务的态度为：中央政府明确“中央不救助”原则，地方政府则是“谁举债谁负责”，且各地方根据实际情况出台相应的隐性债务化解方案。

近年地方债置换隐性债务的建制县试点逐步扩大，各地区积极争取试点名额。根据各地区提到的隐形债务化解方式，主要包含六种：安排财政资金偿还；出让政府股权以及经营性国有资产权益偿还；利用项目结转资金、经营收入偿还；合规转化为企业经营性债务；通过借新还旧、展期等方式偿还；破产重整或清算。目前财政预算是提到最多的化解方式，此外提到较多的还有转为企业经营性债务（包括PPP化债）以及借新还旧、资产出让等，极少有地区提到破产清算。而在地区化解方案中，已建立地方债置换隐性债务建制县试点方案，旨在将隐性债务置换额度纳入地方债限额分配的额度中，以此缓解对应市县的债务风险。各地区偏向于积极申请试点，从而可换取相应的隐性债务置换地方债的额度。首先纳入试点的市县主要是贵州、云南、湖南、甘肃、内蒙古、辽宁六省（自治区），2020年新增河南、浙江、安徽、湖南、云南、陕西对应的区县试点。

再融资债券募集资金用途发生变化，未来部分隐性债务或通过发行再融资债券来偿还。除地方债置换隐性债务外，2020年12月开始发行的再融资地方债中，再融资债的偿债资金用途的表述也发生了改变，由“偿还到期地方政府债券”变为“偿还政府存量债务”，说明部分再融资债或用来偿还存量隐形债务。

2、低支出增速反映积极程度适度

2021年一般公共预算支出增速为历年最低值，支出强度有限，折射出财政政策的积极是适度的。一般公共预算支出25.0万亿元，仅增长1.8%，为历年最低值，较2020年2.8%及2019年之前不低于6%的支出增速来看，2021年财政支出强度并不高。这一方面反映出在经济增长稳中向好的背景下，财政政策更加注重提质增效，另一方面也体现出财政紧平衡压力的被动约束。

2021年财政政策将继续进行支出结构的调整和优化，为了扩大内需，支出结构仍会更多地偏向于社保、教育及医疗支出，这点从社保基金收入增速显著增长也能看出。

3、财政收支紧平衡压力持续

从一般公共预算来看，2021年全国一般公共预算收支缺口为52470亿元，由图2可以看出，虽然较2020年有一定减少，但较疫情前水平仍处于较高规模。特别是区域收支压力差异分化显著，从各地方预算报告来看，四川、山东、云南、江苏、甘肃、内蒙古等地区的财政收支缺口较2020年继续增加，其对结转结余资金的使用及债务需求更大；而广东、广西、河北、贵州等地区财政收支缺口较前两年有一定减少，紧平衡压力有一定缓解。

从政府性基金预算来看，2021年政府性基金收支缺口36739亿元，较去年有所增加，无论是一般公共预算还是政府性基金预算，收支缺口总额均为2020年以前最高值。

三、积极财政资金投向哪里

全国一般公共预算支出25.0万亿元，增长1.8%，比2020年减少0.2万亿元。政府性基金支出13.1万亿元，较2020年增加1.3万亿元，增长11.2%，较 2020年增幅下降17.6个百分点。根据2021年预算草案，中央层面除保证重点刚性支出外，继续通过本级支出压降来补充地方重点支出领域财力。中央与地方支出重点仍是加大对保就业保民生保市场主体的支持力度，保障国家重大战略任务资金需求。

1、压降中央本级支出用于补充地方财力

中央本级支出持续压降，为保障对地方财政的支持，中央本级支出整体压降，2021年下降0.2%，连续两年负增长。除保障国债还本付息及国防的刚性支出外，其余项目支出规模基本与去年持平或进一步压减。中央财政继续保持加大支持地方财力及基本公共服务均等化的支出政策方向。

2、中央与地方支出重点领域

（1）保就业保民生保市场主体

第一，就业优先。中央财政就业补助资金安排559亿元，增加20亿元，支持地方落实各项就业创业扶持政策。

第二，民生领域支出增加。教育支出：持续增长。城乡义务教育补助经费安排1770亿元，增长4.3%；支持学前教育发展资金安排198亿元，增长5.3%；改善普通高中学校办学条件补助资金安排64亿元，增长8.4%；现代职业教育质量提升计划资金安排277亿元，增长7.7%；学生资助补助经费安排660亿元，增长16.3%。社会保障支出：力度提高。进一步提高企业职工基本养老保险基金中央调剂比例至4.5%。困难群众救助补助资金安排1473亿元。卫生健康支出：投入增加。居民医保人均财政补助标准增加30元，达到每人每年580元，同步提高个人缴费标准40元，达到每人每年320元，个人缴费可按规定在税前扣除。逐步建立稳定的公共卫生事业投入保障机制，基本公共卫生服务经费人均财政补助标准提高5元，达到每人每年79元。

第三，推进减税降费政策，激发主体活力。保持一定的减税降费力度，继续向小微企业和个体工商户倾斜，加大对科技创新的政策扶持，进一步提升减税降费实施效果，努力减轻企业税费负担。

（2）保障国家重大战略任务

2021年为实施“十四五”规划的开局之年，同时提出构建“以国内大循环为主体、国内国际双循环相互促进”的新发展格局，新发展格局无疑是我国目前及“十四五”期间的发展战略方向，国家重大战略任务也将围绕新发展格局的主线进行部署，具体支出领域包括以下几点：

第一，扩大内需助推双循环发展格局

扩大居民消费。加大税收、社保、转移支付等调节力度，着力优化收入分配结构，提高低收入群体收入，扩大中等收入群体，逐步改善城乡、区域、不同群体间分配关系，支持加快补齐农村流通体系短板。

优化专项债务资金使用，扩展投资空间。第一，加强债务资金使用质量和效益，仍按照“资金跟着项目走”的原则；第二，调整优化发行机制，适当放宽发行时间限制，优化债券发行期限结构，合理扩大使用范围，优先支持在建工程，不得盲目举债铺摊子；第三，优化政府投资方式，通过资本金注入等发挥政府投资撬动作用，激发民间投资活力，形成市场主导的投资内生增长机制。需要注意的是，根据2020年专项债用途及变化，合理扩大使用范围可能指向的范围方向包括：补充银行特别是中小银行资本金、符合条件的重大项目资本金范围及偿还存量隐性债务方面。

在扩大内需的同时促进进出口稳定。外经贸发展资金安排117亿元，增长10.2%，促进贸易创新发展。支持稳步推进海南自由贸易港建设。

第二，以财政支持完善区域协调发展战略部署

基本公共服务均等化。提升基本公共服务均等化水平，继续增加中央对地方一般性转移支付规模，重点加大对欠发达地区的支持力度。中央财政均衡性转移支付安排19087亿元，增长11%；县级基本财力保障机制奖补资金安排3379亿元，增长13.4%；革命老区、民族地区、边境地区转移支付安排1466亿元，增长10.1%，

区域协调发展。继续推进京津冀协同发展、粤港澳大湾区建设、长三角一体化发展，除此之外，对长江经济带发展、黄河流域生态保护出台相应的财政支持政策。研究支持西藏、新疆经济社会发展财政政策体系。2021年中央预算内投资安排6100亿元，增加100亿元，继续支持促进区域协调发展的重大工程，推进“两新一重”等重大工程建设。

新型城镇化。2021年仍会继续实施城市更新行动，推动老旧小区改造和租赁房市场发展，同时注重农业转移人口市民化。

第三，以碳达峰、碳中和推动实施绿色发展战略

各项污染防治资金均有所增加。大气污染防治资金安排275亿元，增长10%，重点支持北方冬季清洁取暖和打赢蓝天保卫战。水污染防治资金安排217亿元，增长10.2%，主要用于长江等重点流域水污染防治。土壤污染防治专项资金安排44亿元，增长10%，支持土壤污染治理与修复。

加大生态功能区转移支付。重点生态功能区转移支付安排882亿元，增长11%，引导重点生态功能区保护生态环境、提供生态产品。

首谈碳达峰、碳中和。支持做好碳达峰、碳中和工作，进一步支持风电、光伏等可再生能源发展和非常规天然气开采利用，增加可再生、清洁能源供给。2020年节能环保支出6317亿元，增速3.2%，预计节能环保支出将会在此基础上继续增加。2021年3月15日中央财经委员会第九次会议强调，实现碳达峰、碳中和是一场硬仗，“十四五”是碳达峰的关键期、窗口期，我国力争2030年前实现碳达峰，2060年前实现碳中和。

第四，以创新支出助力创新驱动发展战略

加大科技支出力度。2021年预算报告指出：“要加大基础研究投入，重点用于国家自然科学基金，以及支持基础研究领域科研院所、科技创新基地、科研人才等。2021年，中央本级基础研究支出增长10.6%。

继续实施创新税收优惠政策。延续执行企业研发费用加计扣除75%政策，将制造业企业加计扣除比例进一步提高到100%，用税收优惠机制激励企业加大研发投入。

特别提示

本报告内容仅对宏观经济进行分析，不包含对证券及证券相关产品的投资评级或估值分析，不属于证券报告，也不构成对投资人的建议。