【天风研究】 孙彬彬/肖文劲 CFA/乔敏（联系人）

摘要：

目前位置上仍然建议关注部分碳中和相关标的

前期部分低估值板块在“碳中和”概念催化上涨之后，其估值仍处较低历史分位，比如公用事业、钢铁、有色金属等。此外，在部分高位标的显著调整之后，电气设备、汽车、医药、食品等热门板块估值维持在历史较高分位，在十年美债利率见顶之前，A股高估值板块持续收缩风险或仍然存在。结合业绩持续性与板块估值位置，我们认为部分“碳中和”概念相关板块在目前估值位置上仍有一定关注价值，从文中估值表格“碳中和”相关受益行业中可以看到，部分行业估值不算高，且不同标的在“碳中和”相关政策逐步落地下，其业绩会得到不同程度的催化。本文我们将简要讨论相关转债正股将如何受益于“碳中和”发展。

碳中和政策主要从供需两个方面对不同行业进行影响，在需求侧，能源革命导致新能源相关产业链上下游需求大幅提升，光伏、风电、新能车、相关上游有色行业和环保行业或将步入高景气发展期。此外，碳交易体系的完善和实施或带动新能源运营商实现减排变现的业绩增长。在供给侧，节能减排措施带来新一轮的类供给侧改革，传统高能耗行业如钢铁、水泥、电解铝、建材等或将面临产业链上下游利润的重新分配。文中我们从供需两端对相关标的进行“碳中和”政策关联度的简要盘点。

整体来看，在偏股型高弹标的中，目前位置上仍然建议关注嘉元、福能、川投、伟20、盈峰、福20、华菱转2。在高YTM标的中，建议关注凯中、龙净、林洋、贝斯和威唐转债。

风险提示：权益市场下跌，公募基金赎回导致转债被动减仓，全球权益市场大幅波动风险，可转债交易流动性风险

转债碳中和专题报告

截止到2021年4月2日收盘，前期部分低估值板块在“碳中和”概念催化上涨之后，其估值仍处较低历史分位，比如公用事业、钢铁、有色金属等。在前期调整之后，电气设备、汽车、医药、食品等热门板块估值维持在历史较高分位，但在十年美债利率见顶之前，A股高估值板块持续收缩风险或仍然存在。结合业绩持续性与板块估值位置，我们认为部分“碳中和”概念相关板块在目前估值位置上仍有一定关注价值，从下图灰色“碳中和”相关受益行业中可以看到，部分行业估值不算高，且不同标的在“碳中和”相关政策逐步落地下，业绩会在不同时间区间里得到催化。本文我们将简要讨论相关转债正股将如何受益于“碳中和”发展。

1. “碳中和”政策脉络简要复盘

从去年9月开始，“碳中和”涉及行业在不同阶段有不同的表现。梳理碳中和政策的推进过程（见表2），我们可以将碳中和政策的推进简要分为三个阶段，第一个阶段（2020/9/22-2020/10/30）为目标提出阶段；第二个阶段（2020/10/30-2021/2/19）为政策方针的制定阶段；第三个阶段（2021/2/19-至今）为政策的完善和落实阶段。划分阶段的三个节点分别为：第七十五届联合国大会碳中和的提出（2020/9/22）、发电行业实施方案提出（2020/10/30）和中央全面深化改革委员会第十八次会议（2020/2/19）。

按照申万一级行业分类：1）在碳中和概念初步提出的阶段，电气设备（+26.45%）、有色金属（+18.97%）、汽车（13.15%）的涨幅较为明显，同期上证指数涨幅为+2.94%；2）在碳中和政策的制定阶段，有色金属(+23.27%)、电气设备（+16.58%）期间涨幅最为明显，同期大盘涨跌幅为+9.39%；3）在碳中和的完善和落实阶段，公用事业(+17.46%)、钢铁(+11.87%)和建筑装饰(+10.02%%)的涨幅领先于大盘，同期上证涨跌幅为-5.20%。

在碳中和政策的提出和制定阶段，电气设备和有色金属的涨幅领先于大盘，但不可否认有市场风格因素；而公用事业、建筑装饰和钢铁行业则在政策完善和落实阶段拥有较好的表现。

碳中和从上到下持续推进，近期政策密集落地。2020年9月22日，在第七十五届联合国大会上，总书记首次提出碳中和时间规划表：二氧化碳排放将于2030年前达到峰值，力争2060年实现碳中和。接着在气候雄心峰会上提出具体标准：到2030年，中国非化石能源占一次能源消费量比例达到 25%，二氧化碳排放量将比2005年下降65%以上。随后在2020年中央经济工作会议上将“做好碳达峰、碳中和工作”作为2021年八项重点任务之一。各部门响应号召制定具体方针及行动措施，2020年12月30日生态环境部发布发电行业碳排放权相关的实施方案，2021年2月1日生态环境部《碳排放权交易管理办法（试行）》开始施行，3月1日国家电网公司发布“碳达峰、碳中和”行动方案。

转变时间紧迫，政策力度较大。欧美国家在2000年左右便相继实现碳达峰，从碳达峰到碳中和，有30-60年过渡期，而我国需要在40年内实现碳达峰和碳中和两次跨越，时间较为紧迫。生态环境部表示，很多发达国家实现碳排放达峰是一个技术、经济发展的自然过程，而我国是为应对全球气候变化自我加压，主动作为，要采取更加有力的政策措施，近期多项碳中和相关政策不断落地，也表明了政府达到碳中和目标的决心。

实现碳中和的核心是减少碳排放。理论上实现碳中和有两大途径，一方面可以通过能源替代等方式减少二氧化碳的排放，另一方面通过碳汇集、碳移除、碳捕集、封存和利用技术吸收。从我国碳排放构成的角度，我国目前电力、热水部门的碳排放占比44%，矿产和金属冶炼加工业碳排放共占比17%。从能源类型角度，而我国能源结构中原煤焦炭等高碳排放能源占比62%，能源革新和高碳排产业减排将是我国碳中和进程中的重点。

经过前面对碳中和实现途径的分析，我们认为碳中和政策主要从供需两个方面对不同行业进行影响，在需求侧，能源革命导致新能源相关产业链上下游需求大幅提升，光伏、风电、新能车、相关上游有色行业和环保行业或将步入高景气发展期。此外，碳交易体系的完善和实施或带动新能源运营商实现减排变现的业绩增长。在供给侧，节能减排措施带来新一轮的类供给侧改革，传统高能耗行业如钢铁、水泥、电解铝、建材等或将面临产业链上下游利润的重新分配。行业具体受益逻辑和代表细分转债标的如下：

2. 新能源相关产业及环保行业需求有望提升

2.1. 能源替代需求下，新能源相关产业链将进入高景气周期

电力部门深度脱碳，光伏、风电接力需求。2019年，我国煤炭发电占比达62%，而同期美国、欧盟、日本煤电占比仅为23%、14%、30%。转变电力行业的能源结构，提升可再生能源的占比是电力部门深度脱碳的必由之路，传统的火电的占比将逐步减少，光伏和风电有望接力替换和增量需求。根据天风环保组预测（2020年2月21日，《新年热词—“碳中和”带来的投资机会》），风电累计装机规模将由2020年2.8亿千瓦提升至2030年6亿千瓦、2050年16亿千瓦，2020-2030年CAGR达9%；光伏累计装机规模将由2020年2.5亿千瓦提升至2030年10亿千瓦、2050年36亿千瓦，2020-2030年CAGR达15%。

此外，新能源电力成本的持续降低，也将推动光伏、风电等新能源加速替代。从风电看，陆上风电2021年迎来平价时代，据《中国新能源发电分析报告2020》预测，陆上风电LCOE将由2019年0.315~0.565元下降至2025年0.241~0.447元。海上风电由于补贴未来的退出预期，目前处于“抢装潮”，但后续增长仍需关注成本下降及政策支持。从光伏来看，在硅片大尺寸化、异质结等高效率电池技术进一步推广，电池片转换效率持续提升等因素的带动下，光伏系统造价有望进一步下降。据CPIA预测，到2030年，地面光伏系统及工商业分布式光伏系统的CAPEX有望分别下降至3.15元/w、2.69元/w。2021年后大部分地区可实现光伏LCOE与煤电基准价同价。

政策、供给双驱动下，新能车增长有望加速。交通运输仓储等过程的碳排放约占整个社会的8%，因此，提高新能源车渗透率、替换燃油车成为减少交通运输过程中碳排放的主要努力方向。政策方面，根据《新能源汽车产业发展规划（2021－2035年）》，到2025年新能源汽车销量渗透率将达到20%，2020年新能源渗透率为5.4%，尚有近三倍空间。与此同时，优质供给是打开需求的基础，当下在B级以上车型市场有特斯拉系列、比亚迪汉、造车新势力（蔚来、小鹏）等爆款车型，在A00车型市场有近期大卖的五菱宏光mini、长城欧拉等。预计未来新能车渗透率将不断提升，新能车市场需求持续看好。

能源替换以及新能车渗透率的不断提升，也将上游有色行业景气度提升。新能源上游相关金属主要有铜、银、镍、锂和钴。1）铜：下游较为广泛，涉及光伏、风电、新能车以及电网；2）银：光伏电池关键材料；3）镍、钴、锂：新能源车动力电池正极关键材料。对于上游行业来说，相关金属的价格走势能较好的反应行业的景气度，以2020年1月1日的价格为基准，铜、银、镍、锂和钴金属及其化合物价格近一年内均有不同程度的震荡上升，有色行业景气度持续提升。

2.2. 碳交易或助力新能源运营商业绩增长

在碳交易机制中，控排企业是CCER（国家核证自愿减排量）主要的购买方，用于弥补其碳排缺口，新能源运营商为主要的CCER提供方。新能源运营商可以通过CCER的贩卖进而实现“碳减排”变现，结合文中表6测算，我们预计碳减排收入可以为新能源运营商带来3%-22%的净利润增幅。

截至2021年1月3日，试点碳市场CCER累计成交量达2.68亿吨，全国碳排放权交易体系即将投入运行。2012年，国家发改委颁布《温室气体自愿减排交易管理暂行办法》及《温室气体自愿减排项目审定与核证指南》，为 CCER 交易市场搭建起了整体框架，对 CCER 项目减排量从产生到交易的全过程进行了系统规范。2013年相继启动的七个试点碳市场，将CCER 项目纳入各自的抵消机制，截至2021年1月3日，CCER累计公示项目2871个，累计成交量达2.68亿吨。从项目类型上看，截至2020年6月30日，获得减排量备案项目中，挂网公示254个，风电、光伏项目分别为90、48个；减排量共计5283万吨，风电、光伏项目减排量分别为1246万吨、274万吨，新能源发电项目是CCER申请主力军。2020年12月《全国碳排放权交易管理办法（试行）》发布，标志着全国碳排放权交易体系即将投入运行，碳市场建设及发展迈入新阶段。

CCER 有望增厚新能源运营商收益。新能源企业可通过将“二氧化碳减排量”变现，来增厚自身收益。2019年，我国电力部门产生的二氧化碳排放量约42.27 亿吨，若按照5%的抵消比例测算，CCER 年需求量约2 亿吨。数据显示，截至2020 年6 月30 日，全国CCER 备案减排量（挂网公示）仅为5283 万吨，预计CCER的需求将不断上升，或带来CCER交易价格的上升。我们预测碳减排收入可以为新能源运营商带来3%-22%的净利润增幅。

水电运营商“减排变现”逻辑或仍需观察等待。根据之前碳交易试点地区的政策来看，水电企业是否能申请CCER各地略有差异。2015年广州政府发布的《碳排放配额管理细则》中明确表示，减排企业不能使用水电项目的CCER抵消碳排放，但在上海又无限制水电CCER用途的规定。另外，相比于光伏和风电项目，水电项目对生态环境有一定的负面影响，会对水体的净化能力、水中鱼类繁殖以及当地微气候产生负面影响。故在碳排放交易细则未出台前，对于水电企业的“减排变现”逻辑我们认为应该持观察等待态度。

2.3. 碳中和节能减排的目标下，环保设备需求有望增加。

碳中和节能减排的目标下，环保设备需求有望增加。绿色发展、绿色转型理念下，继续加大生态环境治理力度，扎实做好碳达峰、碳中和各项工作，是未来十四五期间环保行业主要的发展和努力方向。据《中国能源报》2020年11月报道，目前我国单位GDP能耗是世界平均水平的1.5倍、发达国家的2.1倍，节能提效空间巨大。在碳中和大背景下，节能减排降耗等将是未来环保投资的重要方向，新能源环卫、垃圾焚烧等重点板块将迎来蓬勃发展。根据天风环保组预测2025年新能源环卫装备需求量或将达到5.2万台，对应新增装备中的渗透率约29%（2020年12月7日，《当前时点，我们为何关注新能源环卫装备？》）。

2.4. 需求端相关转债标的盘点

梳理目前存量转债中碳中和相关性较强的标的共34只，其中需求侧光伏风电、新能车、有色和环保行业的相关标的数量分别为8、11、2和5只，光伏风电和新能车行业标的数量较多；供给侧相关标的共8只。

从转债价格来看，截止2021年4月2日，价格位于115元以下的转债标的有18只，占比超过50%，价格在 [100，105）和[115，120）两个区间的转债标的较为集中。转股溢价率方面，转股溢价率在[20%，35%）范围的转债有15只，占比约超过40%，较为集中。

我们分别以转债的收盘价、转股议价率来衡量其价格、估值的高低。以收盘价120元、转股溢价率15%为界限将转债分为高价格低估值（7只）、低价格低估值（7只）、高价格高估值（3只）和低价格高估值（17只）四种类型，低价格高估值的转债标的较多。

目前光伏、风电、新能车、有色、环保行业相关转债标的较多：

1）光伏、风电行业相关转债标的如下：与光伏和风电行业相关性较高且仍处于流通中的转债有8只。从估值来看，天能、东缆、福20目前的转股溢价率较高。价格方面，福20、福能和川投转债的价格位于120以上相对较高。从流动性来看，福20、福能、嘉泽、林洋和川投5只转债的债券余额均高于10亿，对应正股的流通性也较好。

2）新能源汽车行业相关转债标的如下：除了恩捷转债外，目前相关度较大且在流通的转债有11只。从转债的估值来看，新能车板块标的估值普遍偏高，模塑、贝斯、威唐、金力、欣旺等8只的转股溢价率较高。从转债价格来看，模塑和欣旺2只转债的价格偏高。在流动性方面，欣旺、中鼎、嘉元的债券余额分别为11.20、12.00、12.40亿元，相应正股流通市值也均在100亿以上，可投性较好。

3）有色行业相关转债标的如下：剔除已触发强赎的中矿（公告不赎回）、赣锋（未公告）、晶瑞（公告不赎回）3只转债，目前处于流通状态的转债有2只，分别为楚江转债和海亮转债。相比海亮转债，楚江转债的转股溢价率较高，两转债及相应正股的流动性均较好。

4）环保行业相关标的如下：环保相关转债标的共有5只，其中步入转股期的有迪龙和龙净。盈峰转债和伟20转债的转股溢价率均大于15%，相对较高。截止2021年4月2日，迪龙转债的收盘价为127.90元，价格偏高。从流动性的角度来看，环保行业转债标的的流动性普遍较高，龙净、伟20、盈峰和旺能转债的债券余额均在10亿以上。

3. 碳中和相关政策推进下，传统行业将面临内部结构优化

3.1. 传统行业集中度或将进一步提升

对于高碳排的传统行业，碳中和政策主要从增量和存量两个方面影响行业产能格局：增量方面，新建产能或将受到限制，未来产能增量将不明显。存量方面，严格的碳排放政策将导致小厂的逐步出清，行业龙头集中度有望进一步提升。另外，行业制造结构将有所改变，高碳排产能将可能逐步减少转移为较高成本的低碳制造方式，比如：长期来看钢铁行业电炉炼钢工艺占比或逐步提升，在带来单位产品碳排下降的同时，产品单位成本也可能会有一定程度的上升。对于高碳排的传统行业，碳中和是新一轮的供给侧改革，成本控制较好，具备规模效应的头部企业或将受益。这在某种程度上可以理解为供给侧结构性改革的2.0版本。

以2016年开始的钢铁行业供给侧改革为例，根据铁诺咨询，2016年-2019年钢铁行业CR5/CR10分别从28.03%、43.66%提升至35.11%、50.98%，行业集中度稳步提升。从钢材的价格来看，2016年后钢材的价格（以螺纹钢为例）迎来了长达两年的持续上涨，到2018年初价格最高可达5000元/吨，相比2016年初上涨超过100%，但不可否认期间下游房地产基建需求的提升也有一定助推作用。

从公司业绩来看，头部企业利润增长明显，2016-2017年宝钢股份和华菱钢铁的归母净利润增长明显。宝钢股份2016年/2017年的归母净利润增长率分别为849%/111%，华菱钢铁2016年/2017年归母净利润增长率分别为64%/491%。

水泥、电解铝有望优先有益。水泥和电解铝行业拥有良好的碳排放数据基础，根据3月10日财联社消息，水泥、电解铝行业将可能优先纳入全国碳交易市场。短期内电解铝和水泥行业供给侧扰动可能超预期，长期看行业出清加速，龙头公司有望优先受益。

钢铁产能、产量限制将更加严格，长期产业链利润分配有望重构。根据财联社3月21日消息，工信部今年将制定出台更加严格的钢铁行业产能置换实施办法，钢铁的产能或将得到进一步的限制。钢铁主要的原材料为铁矿石和焦炭，短期来看，得益于钢价的上涨，目前吨钢利润不断上升；长期来看，钢材产能长期有顶或将改善产业链上的供需格局，头部钢厂利润空间有望持续拓宽。

3.2. 供给端相关转债标的盘点

煤炭、铝加工、钢铁和玻璃纤维的转债标的如下：除了明泰和金能外，目前市场上流通的相关转债标的有8只。从转债估值来看，本钢、长海、鼎胜和新星4只转债的转股溢价率相对较高。价格方面较为分化，截止2021年4月2日，华菱转2、淮矿2只转债的价格均大于120元，处于较高水平。从流动性来看，本钢、鼎胜、淮矿和华菱的债券余额及相应正股流通市值均较大，可投性较好。

4. 碳中和主题相关标的推荐

综合考虑行业发展前景、转债的估值、价格以及可投性，根据不同的配置需求，我们将碳中和相关标的分为两类如下：1）基本面长期向好，业绩弹性较高，受益于正股增长的股性标的；2）基本面弹性较弱，转债价格较低，中期收益稳定的债性标的。

偏股性标的中，目前位置依然建议关注光伏行业的福20转债，生产动力电池铜箔的嘉元转债，风电运营商福能转债，水电运营商川投转债，垃圾焚烧行业的伟20转债，环保装备行业的盈峰转债和钢铁行业的华菱转2。另外，旺能转债和东缆转债也值得适当关注。

偏债性标的中，建议关注价格处于低位，纯债YTM较高的并可以适当参与条款博弈的凯中、龙净、林洋、贝斯和威唐转债。

4.1. 嘉元科技：国内高性能锂电铜箔行业领先企业

公司主要产品为6-12μm超薄、极薄锂电铜箔，用于锂电池的负极集流体，最终主要应用于新能源汽车领域，公司与宁德时代、宁德新能源、比亚迪等知名电池厂商建立了长期合作关系，根据《2019 年我国电子铜箔行业经营状况及未来展望》（2020 年），2019 年灵宝华鑫、诺德股份和嘉元科技的锂电铜箔产量位居行业前三名，嘉元科技为市场锂电铜箔的核心供应商之一。公司2020年实现总营收12.03亿元，其中锂电铜箔和标准铜箔的销售收入分别为10.79、1.24亿元，占总营收比重分别为89.69%、10.31%。

行业驱动因素：

动力电池需求增长强劲，锂电铜箔市场长期持续增长。GGII估计2019年中国锂电铜箔产量为11.62万吨，在新能源汽车产业受国家政策大力支持的背景下，动力电池将带动中国锂电铜箔市场保持高速增长，预计2020年中国锂电铜箔产量将达14.85万吨。从细分应用领域来看，动力电池市场依旧是中国锂电铜箔市场高速增长的主要驱动因素，估计2019年动力电池用锂电铜箔产量同比增长35.77%，达8.35万吨，超过数码电池领域需求量，在中国锂电铜箔占比超过50%；预计2020年，中国动力电池产量将超过158.8GWh，动力电池用锂电铜箔产量将突破11万吨，成为中国锂电铜箔市场的主要增长点。

公司驱动因素：

公司扩产积极、客户稳定，具备4.5μm极薄铜箔批量供应能力。公司现有铜箔产能1.6万吨/年，预计5000吨/年新能源动力电池用高性能铜箔技术改造项目和年产1.5万吨高性能铜箔项目建成后新增产能合计2.0万吨/年，未来总设计产能为3.6万吨/年。2017-2019年全年及2020年前三季度，嘉元科技产能利用率分别为119.86%、110.38%、110.36%和87.93%，总体处于较高水平。当前锂电池长续航、高能量密度和轻量化发展方向使锂电铜箔的向极薄化方向发展，公司原有1.6万吨/年产能和未来新增2.0万吨/年产能将逐步向6μm以下极薄铜箔产品倾斜，公司计划逐步将6μm锂电铜箔产能降至低于50%，低于6μm极薄铜箔（4.5μm为主）产能将高于50%。

截至2021年4月2日，公司PE（TTM）为96.03倍，根据wind一致预期，公司2021年PE为41.96倍，对应PEG为0.31。转债方面，嘉元转债收盘价118.27元，转股溢价率为20.48%，估值略高。从流动性来看，转债余额和正股流通市值分别为12.40、128.27亿元，标的可投性较好。转债的自愿转股起始日期为2021年9月1日。

4.2. 福斯特：光伏封装龙头，内生增长力强劲

公司是一家专业从事光伏封装材料研发与生产高新技术企业。主营业务为EVA太阳能电池胶膜、共聚酰胺丝网状热熔胶膜、太阳能电池背板，下游客户为光伏组件厂商，目前已经与众多全球著名的光伏企业建立了深层次的供应合作关系。2020年公司销售光伏胶膜8.65亿平米，同比增长15.57%，对应全球份额约55%-60%，大幅领先二梯队厂商。2020年公司共实现总营收83.93亿元，同比增长31.59%，分业务来看，EVA胶膜、背板和电子材料业务占总营收比重分别为90.10%/6.65%/2.19%。

行业驱动因素：公司隶属于光伏行业的封装材料领域，是全球光伏封装材料的龙头企业。光伏封装材料的销售情况和光伏行业的新增装机容量紧密相关。随着碳中和在全球各国的稳步推行以及光伏技术进步的带来的成本优势，2021年光伏行业将步入行业的爆发期，根据天风环保组预测，光伏累计装机规模将由2020年2.5亿千瓦提升至2030年10亿千瓦、2050年36亿千瓦，2020-2030年CAGR达15%。

公司驱动因素：扩产计划顺利进行为公司业绩增长奠定基础，目前滁州基地年产5亿平方米光伏胶膜项目已经进入厂房及配套设施的规模化建设阶段，2021年产能有望释放。嘉兴开展年产2.5亿平米光伏胶膜项目和年产1.1亿平米光伏背板项目目前已开展前期准备工作。安吉基地2万吨/年丙烯酸树脂项目一期将于年中进入试产阶段，预计将有效提升公司感光干膜产品核心原材料的品质稳定及供应链能力。

截至2021年4月2日，公司PE（TTM）为43.37倍，根据wind一致预期，2021年公司PE为37.35倍。转债方面，福20转债收盘价135.76元，转股溢价率为13.43%，标的价格和估值均处于较高水平。从流动性来看，转债余额和正股流通市值分别为17.00、678.75亿元，公司目前估值处于较高位置，若出现调整可适当关注。转债转股起始日期为2021年6月7日。

4.3. 盈峰环境：环卫装备制造龙头，步入业绩爆发期

公司包含智能环境装备与智慧环境服务两大业务版块，业务涵盖环卫装备、环卫智能机器人、环境监测、环卫一体化服务、智慧环境管理等各项领域。环卫装备领域，公司连续19年处于国内行业销售额第一的位置，且总体市场占有率超过20%，根据中国汽车研究中心的数据，2019年公司环卫装备的销售规模约为行业第二名的近3倍。截止2020Q3公司共实现营业收入94.55亿元，同比增加8.35%，实现归母净利润8.98亿元，同比减少6.89%。分业务来看，2020H1公司传统环卫装备、环卫服务、新能源环卫装备、环境监测及治理和机械制造及其他占总营收比例分别为45%/14%/8%/4%/29%。

驱动因素：

老龄化趋势叠加劳动力成本上升，环卫机械化率空间大。近些年，我国市政环卫机械化进程较快，机械化清扫率从2007年的26%提升到2016年的59.70%，但是相比目前欧美国家80%左右的机械化清扫率，我国环境卫机械化率仍有较大的提升空间。

城镇化驱动环保服务规模上升。随着城镇化不断发展，城市道路建设将直接增加道路清扫面积、城市住房、小区建设及城区绿化面积，从而提升环卫装备需求和城镇保洁需求。根据住建部统计数据显示，2010年至2017年，我国城市道路清扫保洁面积由48.5亿平方米增至84.2亿平方米，增长了73.6%；生活垃圾产量由1.58亿吨增至2.83亿吨，增长了79.1%。

截止2020年4月2日，公司PE（TTM）为19.88倍，根据万德一致预期，公司2021年PE为14.46倍。转债方面，盈峰转债收盘价120.20元，转股溢价率为22.71%，标的价格和估值均较高。从流动性来看，转债余额和正股流通市值分别为14.76、164.71亿元，标的可投性较好。转债转股起始日期为2021年5月10日。

4.4. 华菱钢铁：碳中和政策落地下，公司产能优势有望巩固

公司属于全国十大钢铁企业之一，产品大类结构包括宽厚板、热轧卷板、冷轧卷板、线棒材、螺纹钢、无缝钢管，覆盖了能源、电力、船舶、海洋工程、工程机械、家电、汽车等下游行业。2020年公司共实现总营收1165.28亿元，同比增加8.58%，实现归母净利润63.95亿元，同比增加45.63%。分业务来看，2020年公司板材、长材、钢管占总营收比重分别为50.13%/31.49%/7.43%。

行业驱动因素：碳中和政策的持续推行带动钢铁行业进行新一轮的类供给侧改革，或导致黑色产业链上利润的重新分配。在原材料端，钢材产能的达峰将导致铁矿石需求长期有顶，预计铁矿石价格或将长期震荡下行。在成材端，长期内供需逐渐趋于紧平衡将抬升钢材价格，钢材利润空间或将拓宽。预计黑色产业链上成材部分利润占比将持续增长，头部钢材企业业绩增长持续看好。

公司驱动因素：

1）基建、油气用钢需求明确边际向好。公司产品广泛应用于基建、油气管道、工程机械等领域。根据公司年报数据显示，公司无缝钢管营收占比达到约10%，宽厚板板材营收占比约25%。2020年受益于基建托底，宽厚板需求旺盛，特别是油气管网公司成立及能源安全战略提升，直接利好宽厚板及油气开采用无缝钢管需求。

2）资产结构持续优化，具备进一步成长空间。公司于2019年收购阳春新钢，发行股份购买债转股机构及华菱集团持有的“三钢”少数股权，并以现金收购关联方华菱节能100%股权，实现钢铁资产整体上市。我们预计完成后粗钢年产量能够达到2400万吨左右，同比增幅在20%左右，具备进一步成长空间。

截止2021年4月2日，公司PE（TTM）为7.48倍，根据wind一致预期，2021年公司的PE为6.72倍，公司估值适中。转债方面，华菱转2收盘价138.76元，转股溢价率为-7.85%，标的价格较高，估值较低。从流动性来看，转债余额和正股流通市值分别为40.00、385.19亿元，标的可投性较好。转债的转股开始日期为2021年4月29日，目前尚未步入转股期。

5. 风险提示

权益市场高位震荡，警惕系统性风险；部分转债投机氛围旺盛，价格风险和政策风险上升；碳中和政策推进不及预期；地方政府海洋风电补贴不及时、力度弱；新能源建设或相关政策推进不及预期。