投资快报记者李燕娜 广州报道

时隔十年，A 股迎来历史性时刻，10月28日沪指强势突破4000点，市场热情与投资信心持续升温。在此重要节点，正圆投资、航长投资执行董事兼总经理贾炜、圆石投资董事长黄咏、草本投资创新部总监荆昕接受了投资快报记者专访，围绕本轮行情驱动逻辑、后市走势、板块机会及投资策略展开深度对话，为投资者解读牛市下的布局方向与操作思路。

投资快报：沪指时隔10年突破4000点，你认为本轮行情的核心驱动因素是什么？与2015年牛市相比，这次上涨的逻辑有哪些不同？

正圆投资：与2015年由杠杆驱动的行情不同，本轮行情更多是基于对新质生产力的未来价值与中国经济的确定性价值，指数重新站上4000点背后反映的是我国综合国力与全球影响力的系统性提升。

复盘本轮行情，去年9.24以来，一揽子政策组合拳的推出有效阻断系统性风险的蔓延，逆转市场悲观预期，为本轮行情构筑了坚实的底部；更为关键的是，年初以来AI大模型、人形机器人等硬核科技的突破，使全球资本重新审视中国这个制造大国的创新动能，从而推动了科技资产价值重估；与此同时，内部自上而下推动的反内卷改革逐步优化产业结构，进一步推动资产价值中枢提升。

此外，本轮中美贸易战中，中国展现出的大国担当与综合国力，以及地缘政治冲突中所展现的军事实力与战略定力，显著增强了人民币资产在全球配置中的吸引力；叠加全球货币秩序重构，去美元化趋势与国内低利率环境共振，全球资金正进行新一轮再配置，这些因素共同构成本轮行情的核心驱动。

航长投资：本轮行情的核心驱动因素有三个，第一，基本利率环境奠定了牛市的根基。改革开放以来最低的利率环境长期利好权益类资产，这种修复缓慢但持久；第二，经济增长方式的转变，给予大量科技创新型企业以及贯彻出海战略的企业显著的价值重估空间；国际政治经济环境驱动牛市成为关键变量，政策面必然是持续暖风，提高资本的风险偏好。综上所述，相比2015年牛市，无论资金面规模，政策面的可预测性，还是企业基本面的含金量都不可同日而语。

圆石投资：核心驱动因素来源于四个方面：第一，政策支持与战略导向，政府高度重视股市对稳经济稳信心的作用，也高度重视股市对科技产业支持作用，2024年9·24行情，股市政策导向从政策托底转为激发市场活力，市场信心快速恢复；第二，经济基本面改善，2025年前三季度GDP同比增长5.2%，企业盈利持续修复；第三，资金面改善与结构优化，中长期资金加速流入，杠杆水平（占市值2.5%）远低于2015年的5%；第四，科技产业周期与全球化需求，硬科技突破形成业绩确定性强的产业链，既为市场提供了长期投资盈利机会，也为市场提供了丰富的短线炒作题材。​​

与2015年牛市的本质差异​​，2015年属于“居民+两融杠杆驱动”与主题漫灌；本轮行情则是“政策—盈利—流动性—风险偏好”四轮同向驱动，呈现“结构性牛+产业景气牛”特征。具体表现为驱动逻辑从“杠杆牛”转向“产业牛”；市场结构从“散户市”走向“机构市”（机构投资者占比升至45%）；估值更加健康，当前沪指市盈率16.75倍仅为2015年峰值的73%。本轮行情由政策托底+产业资本开支拉动+机构化定价主导，风格上自下而上的业绩与现金流权重更高，指数弹性小于2015年但可持续性更强。到目前为止，市场呈现健康的慢牛局面。

草本投资：本轮行情的核心驱动主要围绕三个维度。第一，资本市场的制度改革重塑A股的定价逻辑。全面注册制、严退市、分红减持新规、新质生产力导向等制度变革，以及管理层对资本市场重要性的重新定调，优化了资本市场生态，让股东长期利益得到了更好的保障，让人们看了国内资本市场正在从融资型市场向投资型市场转变、从新兴资本市场的国际定位向成熟资本市场的转变；第二，产业结构转型初见成效，新的增长引擎带动了长期收益率的修复。从去年到今年我们见证DeepSeek时刻、六代机、人形机器人，也包括新能源领域储能的全面爆发、固态电池的量产临近等等。新能源、AI、高端制造等产业突破已经逐步兑现至盈利端，而非仅靠估值扩张，为市场注入了很好的增长“强心剂”。第三，基于前两条的变化，资金端出现了多维度的转向。国内的超额储蓄开始搬家；外资持续增配A股，不仅仅被动型资金，进入8月之后主动型资金也出现了边际改善，我相信这一改善还将持续。

与2015年相比不同的是，2015年是“杠杆牛”“故事牛”，场外配资带来的杠杆泡沫，叠加炒作“并购重组、互联网+”等缺少盈利落地的题材，来得快去得也快；而当下则是中国经历了长时间的经济磨底、转型阵痛、外部扰动后，找到了真正适合自己的转型之道，而形成的“改革牛”，根基扎实，时间会更持久、产业转型有起有落，结构性分化在所难免。

投资快报：A股市场持续创下新高，让许多投资者对A股走势期待值拉满，你对A股后市怎么看？

正圆投资：复盘本轮行情的启动因素，从宏观政策托底、到硬核科技的突破、修复居民资产负债表的一系列举措、再到后来的自上而下反内卷等，支撑市场的中长期因素并没有发生的改变，转型升级、存款搬家、反内卷与扩内需、海外流动性转向等大趋势仍在进行中；“十五五”规划建议公布后，科技创新驱动、内需市场夯实、产业结构优化等宏伟蓝图正在徐徐展开，资本市场中长期向好基础进一步夯实，我们认为当下全面性大行情刚刚进入中期阶段，对后市行情保持积极乐观。

航长投资：技术上的长期上涨趋势很好的给出肯定的答案。相对于西方成熟市场，A股的步伐其实是滞后，估值是相对低的，不经历风雨怎么见彩虹，没有理由去怀疑上涨趋势的，需要做的是充分拥抱牛市，创造超额收益。经济结构转型之后的A股市场的基石更为牢靠，部分板块的泡沫化都不足以颠覆这个结论。

圆石投资：从政策导向看，目前管理层并没有认为股市已经进入泡沫阶段，政策继续鼓励长牛慢牛。从估值角度，沪深300的股债收益比仍然在历史中位数以下，如果未来利率下降，估值还有较大上行空间。以科创50为代表的新兴产业和美国龙头企业对标，还有较大的市值空间。从资金角度，外资流入还处于较低水平，居民储蓄入市有较大空间。从波浪形态看，目前市场处于三浪尾声，三浪结束后，后面会有一个至少半年的四浪调整，之后有可能进入五浪上涨。

我们综合判断，目前传统行业和新兴行业龙头企业估值适中，后续随着上市公司业绩增长，可以期待指数跟随业绩增长节奏继续慢牛。如果行情加速，大幅上涨，则需要注意调整节奏。

草本投资：中长期我们保持偏乐观的观点。市场走出慢牛的条件不断夯实，随着“十五五”规划的逐步落地以及反内卷政策的推进都会给市场注入持续动力。与此同时我们也清醒的看到当前全A非金融板块剔除新能源与AI后，整体ROE仍在下滑，企业盈利尚未确认拐点；部分科技股也到了估值和盈利兑现再平衡的阶段，不排除市场会有结构性调整的可能。另外，后期更主要的风险我们认为还是在海外，海外经济的脆弱性，尤其美国政策的多变将不断提升市场的波动率。相比之下国内市场的韧性会愈发增强。

投资快报：科技成长板块今年以来表现强势，你认为科技成长板块是否还有上涨空间？哪些细分方向值得关注？

正圆投资：基于“十五五”规划对科技创新与产业升级的进一步部署，我们认为科技成长板块从中长期而言仍然具备较大想象空间，当前正处在早期资本密集布局期，政府引导基金、保险资金等长期资本为科技赛道注入耐心资本，展望未来，伴随国家重大科技任务的部署推进、技术持续攻关，市场演绎的逻辑将从资本注入逐步走到技术突破、业绩兑现阶段，届时有望真正形成金融与科技间的正向循环，长期空间值得期待。

航长投资：生物制药的出海，新能源全球扩张，航天科技的快速崛起，在非常多的战线上，中国科技企业正在经历历史性的突破，而这种突破相当于重建估值模型。从全球供应链的角度，很多细分行业的估值仍有广阔的上涨空间。所以，立足于全球视野，中国参与程度快速扩张的板块将是我们关注的重点。

圆石投资：科技成长板块仍具备上涨空间，但呈现“高景气分化+盈利兑现”特征。预计2025年科技板块盈利增速达25%—30%，当前板块市值占比（22%）和机构持仓比例均未达峰值。重点细分方向，首选还是围绕AI，包括海外算力股的业绩浪，国产算力的蓄势对标，后续AI应用的爆发。

草本投资：科技的细分其实非常多，从硬件到软件是一个维度，从行业来说无论是汽车、军工甚至到创新药，在我看来都是基于科技的变化而产生巨大升级跃迁的细分。本轮的“改革牛”，科技主线毋庸置疑，整体的上涨空间也远未言顶，只是内在细分会不断切换，只要市场保持一定的热度和量能配合，整体会呈现结构性交互走强的特征。

我建议后续可以在“十五五”规划中重点提及的一些即将实现“从0到1”的细分赛道里挖掘机会，比如说量子计算、嵌入式脑机接口、可控核聚变等等。

投资快报：你当前看好的投资主线是什么？有哪些板块仍被低估？

正圆投资：长期视角下，效率优先的发展路径更多纳入安全与稳定的考量，原来分工合作体系下中国所积累的大量优质产能，需要依托品牌打造与渠道营销方式，通过高质量供给来完成产能消化；而国内新消费的火热已经证明了工程师红利（技术创新、成本优化等）转向设计师红利（用户体验、美学价值、文化认同等）所蕴含的巨大空间。因此，我们认为在各主权国家不断提升安全诉求与国内供给侧结构性改革的大背景下，通过品牌与渠道方式，构建国内国际高质量循环是突围的关键，一方面，以优质供给实现一定程度上的消费升级，扩大内需；另一方面，依托国家在各个领域所构建的声誉红利，通过文化输出与本土化创新，打造出海品牌占领海外消费者心智，实现高附加值出口。

具体而言，看好具备深度本土化创新的出海品牌；品牌出海过程中，深度融入当地国情与文化不仅是避免“水土不服”的基础，更是构建长期品牌信任的核心竞争力，那些将“本地基因”注入产品设计、品牌叙事与渠道运营的国产品牌，才有望在全球化深水区中走出，占领海外消费者的心智。

航长投资：当前看好的投资主线是估值低廉的中国核心资产。正因为社会平均盈利能力不足，硬核资产成为稀缺品，比如垄断性中央企业，利润率和分红潜力都可圈可点。低估的板块可以留意疫情修复一直缓慢的民用航空行业。由于俄罗斯领空的禁飞导致国外航线恢复的滞后，但是这一短板终会修复，而给行业的损益表带来惊喜。

圆石投资：核心投资主线一是科技成长（AI、半导体、机器人），AI算力与传输底座是最具中期资本开支确定性的链条；二是先进制造，受益于国产替代与制造业升级；三是卫星互联网与军工信息化，这是“十五五”规划重点方向；四是反内卷政策驱动下的锂电和光伏产业周期反转。

被低估的板块有五个领域，高壁垒化工新材料：长单、现金流稳定；电网及配用电设备：电改与算力用电侧共振；高分红公用事业：资产注入/再融资优化带来的股东回报提升；港股优质中资互联网/医疗龙头：估值分位与回购弹性；有色金属、电力、建筑装饰等传统板块也存在估值修复空间。

草本投资：当前最看好的投资主线就是上面有提到的“十五五”规划中的细分赛道。我个人认为仍被低估的板块可以关注一下出口链。

投资快报：站在4000点的时点，你对投资者在投资策略、资产配置上有哪些建议？

正圆投资：站在4000点的关键点位，中长期保持战略乐观，但短期市场情绪分歧、波动加剧或难以避免，对于投资者而言，切勿在此时盲目追逐前期涨幅较大、估值较高的题材股，建议根据自身资金期限、预期回报与风险承受能力等实际情况，按比例分散化配置权益、债券、黄金等大类资产；权益方面，建议关注未来五年产业发展方向，从中寻找具备技术壁垒与业绩兑现能力的行业龙头。

航长投资：投资策略上需要更重视中长期技术形态的放量突破，牛市轮涨的规律始终存在。操作上顺势而为，不要为了蝇头小利而漠视趋势的力量。资产配置上基于长期低利率环境，只要利润率在两位数以上的资产都成为稀缺品，建议有足够的耐心去等待未来的上涨。

圆石投资：投资策略方面，以“结构牛”视角看待指数，4000点更多是心理关口而非终点，指数上行需靠盈利与资金的持续验证。短期不宜情绪化追高，建议采取“科技成长+高股息”的哑铃型配置。资产配置方面，投资者应该留足30%左右的防守仓位或现金流以防突发情况，防守与对冲方面可以选择中短久期固收或者量化对冲工具。核心仓位聚焦科技成长与政策主线，防御仓位配置高股息红利，保持组合的攻守平衡。长期策略来看，把握“新慢牛”核心逻辑，围绕“十五五”规划布局现代化产业体系，关注AI从云到端、全球供应链重构等产业趋势，优先选择PEG<1的优质标的。

草本投资：基于每个投资者投资风格差异较大、风险偏好各有不同，我们很难有统一的建议答案，还是希望大家尽量理性投资、专业投资、中长期投资。