Shamaila Khan，瑞银资产管理全球新兴市场及亚太固定收益主管

Dr. Massimiliano Castelli，瑞银资产管理全球主权市场全球策略主管

全球金融危机后的十余年里，低利率、低波动的市场环境推动资金持续流向发达市场，尤其是美国股市。但随着股权估值分化加剧、全球利率路径不再同步、股债相关性反复波动，以及人工智能（Artificial Intelligence, AI）等新趋势重塑市场格局，投资者有必要重新审视既有的资产配置框架。尤其在美国市场估值偏高的背景下，新兴市场的战略配置价值正在重新显现。

事实上，2025年是新兴市场资产多年来首次跑赢发达经济体的一年。而新兴市场债券，尤其是硬通货债券（hard currency），其相对强势的表现其实已经持续了一段时间。

地缘冲击之下，新兴市场资产仍显韧性

2026年的市场表现表明，新兴市场在应对地缘政治冲击时展现出较强韧性。中东冲突期间，新兴市场债券——尤其是硬通货主权债和企业信用债——整体交易秩序良好，抗压能力强于许多投资者的预期。这背后的原因在于，不少新兴市场主权与企业发行人的基本面已有改善，外部缓冲更为充足，并且在年初已提前完成融资或缓解再融资压力。即便经历去年四月美国关税政策带来的市场震荡，新兴市场债券在2025年也充分体现出较强的防御属性。

从技术面看，新兴市场债券的资金流依然积极：年初至今净流入总额达到244亿美元；即使3月录得17亿美元资金流出 [1]，但流出主要集中在被动投资工具，主动管理策略整体更为稳定。这说明，即便市场风险偏好承压，新兴市场债券仍具备提供潜在稳定收益和分散组合风险的能力。

股票方面，新兴市场在今年的地缘政治波动中同样表现克制，未出现系统性的估值下修，波动整体也保持在相对可控的区间。更重要的是，不少市场已经逐步受益于更稳健的宏观政策框架、受控的通胀、偏宽松的国内金融环境，以及政策公信力的提升，这些因素共同支撑了投资者信心。

被低估、也被低配的新兴市场

多年来，美国市场在全球配置中占据主导地位。即使新兴市场基本面更为稳健、近期表现也明显改善，整体仍然处于估值偏低且关注度不足的状态。根据国际货币基金组织（IMF）的数据 [2]，按购买力平价计算，新兴市场和发展中经济体占全球GDP的比重已超过六成，但在不少投资组合中的配置比例却明显偏低。对于兼顾回报与分散风险的投资者而言，这一错配本身就提供了重新审视配置的理由。

以固定收益为例，根据2003年至2025年的数据 [3]，新兴市场硬通货债券在经风险调整后的年化回报方面并不逊于全球债券及全球企业债基准：其中主权债回报为6.9%、风险为8.3%；企业债回报为6.0%、风险为5.1%。相比之下，全球综合债券指数的回报为3.0%、风险为5.8%；全球企业债券指数的回报为4.1%、风险为6.2%。[4]

值得关注的是，新兴市场整体信用质量已有改善，部分板块的评级甚至优于美国高收益债，但其收益率依然更高，估值吸引力仍在。这说明，投资者仍有机会从那些在过去一个周期中基本面与资产负债表显著改善的领域，获得较具吸引力的风险回报。

股票方面，许多新兴市场对外部融资的依赖已显著下降，同时拥有更稳固的本地投资者基础。其行业结构也在持续演进，科技、金融和消费相关产业占比提升，使整体盈利结构更加均衡，也更能抵御外部冲击。

总体而言，无论是股票还是固定收益，新兴市场资产在多元化投资组合中的角色，正从边缘配置逐步转向兼具分散风险与提升回报潜力的重要工具。

新兴市场：宏观基本面稳健，政策组合更均衡

过去十五年，新兴市场经济增速普遍较发达经济体高出近2个百分点。政府债务规模约占GDP70%，低于发达经济体约100% [5]。根据国际货币基金组织《世界经济展望》，新兴市场的增长前景依然稳健，这为主权信用评级提供支撑。同时，企业层面的活力也进一步强化了这一增长前景。

越来越多的新兴市场企业正向价值链高端迈进。中国企业在AI和先进制造领域取得突破，在技术密集型赛道中展现领先优势；印度企业则在数字服务、可再生能源和制造业领域实现强劲盈利增长。韩国半导体龙头企业的突出股价表现，也进一步印证了新兴市场在全球最复杂、资本密集型产业中的竞争力。

政策层面的变化，也是近年来新兴市场最被低估的结构性改善之一。面对通胀压力，不少新兴市场央行比发达市场更早启动加息，因此当前在稳增长与控通胀之间仍保留更大的政策空间。再加上不少新兴市场还受益于商品周期、供应链重组以及区域资本流动，整体外部环境较以往更为有利。

资产类别的演变

根据摩根大通的数据，新兴市场硬通货主权债券市场规模在过去十年几乎翻倍，从2010年代初约7,000亿美元增至目前的1.4万亿美元。与此同时，新兴市场硬通货企业债券市场规模已达到2.5万亿美元，其中超过一半为投资级债券。

与此同时，股票市场的体量更为庞大。MSCI新兴市场指数的市值已超过11万亿美元，覆盖24个新兴市场国家约1,200只大中盘股票，涵盖约85%的可投资市值。行业结构也已从过去以资源和周期行业为主，逐步转向由科技、金融和消费驱动。其中，科技板块在MSCI新兴市场指数中的权重已超过四分之一，自2010年以来规模增长逾一倍。

新兴市场资产类别的前景

展望未来，新兴市场在本轮周期中的基本面与政策条件均较以往更为稳健。由于央行较早采取行动遏制通胀，当前实际利率处于全球较高水平，同时在经济放缓时仍保留一定的政策放松空间。在高利差与政策灵活性的双重驱动下，新兴市场资产的前瞻性回报预期有望提升。

新兴市场GDP增速稳定在约4%，主权债的基本面持续改善。随着财政状况趋稳以及外部收支平衡修复，其信用评级自2023年以来已明显转向上行。

对于固定收益投资者而言，新兴市场提供了一条规避发达经济体高债务压力、实现组合分散的路径。对于权益投资者而言，新兴市场则是参与全球增长最快企业生态最直接的渠道之一。许多新兴市场公司已在数字商务、支付体系、可再生能源和先进制造等领域成长为全球领先者。

估值也提供了进一步支撑。与长期均值相比，新兴市场股票和本币债券目前仍处于相对折价状态，并具备更高的收益率溢价。

随着供应链重组、近岸外包以及南南资本流动（South-South investment flows）[6] 加快推进，亚洲、拉丁美洲和非洲部分地区有望孕育出新的受益者。对投资者而言，这意味着值得前瞻布局的潜在机会正在增加。

低配现象仍未扭转

不少机构投资组合对新兴市场的配置仍明显偏低，反映出市场认知尚未完全转向。根据eVestment的数据，公共养老金对新兴市场的目标配置平均约为5%，远低于其在基准指数——MSCI全球所有国家指数中约11%的权重。这意味着，许多机构仍将新兴市场视为辅助配置，而非核心配置。一旦资金开始持续回流，新兴市场未必只是战术性选择，而有机会重新成为全球资产配置中的核心组成部分。

1数据来源 ： 摩根大通 ， 截至 2026 年5月29日

2 新兴市场韧性：好运还是优良政策？ ，国际货币基金组织报告, 2025年12月5日 。

3 数据来源 ： 瑞银资产管理、彭博 ，2003-2025 年 （ Source: UBS AssetManagement, Bloomberg, 2003-2025, annual. ）

4 数据来源 ： 瑞银资产管理、彭博 ， 2003-2025 年 Source: UBS Asset Management, Bloomberg, 2003-2025

5 国际货币基金组织《世界经济展望》 数据探索\\\\\\\')

6 南南投资流动（South-South investmentflows）是指“发展中国家”或“南方国家”（主要位于拉丁美洲、亚洲、非洲）之间的跨国资本投资与流动。