我们认为《2022年第三季度货币政策执行报告》有两个关注点：一是最新贷款利率走势，特别是房贷利率降幅，以及未来贷款利率走向；二是下一步货币政策思路，焦点是在稳增长需求升温背景下，央行是否会年底前动用降息、降准这样的“大招”？

首先，根据央行公布的最新数据，9月新发放企业贷款加权平均利率为4.0%，环比6月下行0.16个百分点，创有历史记录以来最低，延续了年初以来的较快下行势头。我们认为，8月央行下调政策利率（MLF利率）0.1个百分点，分别带动当月1年期和5年期LPR报价下调0.05和0.15个百分点，而伴随银行贷款利率参考基础下调，实际发放贷款利率必然随之下行。这是三季度企业信贷融资成本较快下行的主要原因，也是三季度稳住经济大盘一揽子政策及接续政策持续发力显效的一个集中体现。

另外，三季度包括支小再贷款、设备交通物流专项再贷款等结构性货币政策工具全面发力，也会带动与之相关的低利率企业贷款投放。

最后，9月新发放居民房贷加权平均利率为4.34%，环比6月下调0.28个百分点，降幅明显超过新发放企业贷款利率降幅。主要原因在于8月5年期LPR报价非对称下调0.15个百分点，加之9月阶段性放宽部分城市首套住房贷款利率下限。

9月新发放企业贷款和居民房贷利率降幅均超过政策利率下调幅度，说明LPR改革效能进一步释放。背后除了央行保持市场流动性合理充裕、降低了银行在货币市场的批发融资成本外，一个关键原因是9月商业银行启动了新一轮存款利率下调，这在较大程度上降低了银行资金成本，使得银行有动力下调企业和居民实际贷款利率。

我们预计，伴随四季度稳增长需求上升，监管层继续强调“推动降低企业融资和个人消费信贷成本”，未来LPR改革效能还将进一步释放，其标志就是在MLF利率保持不变的情况，年底前5年期LPR报价还可能继续下调15-30个基点。主要动力是9月存款利率下调效应进一步释放，而有效下调居民房贷利率是推动楼市尽快企业稳回暖，助力四季度稳增长、控风险的关键所在。我们判断，5年期LPR报价下调最快有可能在11月21日落地。

需要指出的是，央行提出下一步要“推动降低企业融资和个人消费信贷成本”，而居民房贷属于个人消费信贷范畴。

关于下一步货币政策走向，央行强调“加大稳健货币政策实施力度，搞好跨周期调节，兼顾短期和长期、经济增长和物价稳定、内部均衡和外部均衡，坚持不搞‘大水漫灌’，不超发货币，为实体经济提供更有力、更高质量的支持”，并着重指出“高度重视未来通胀升温的潜在可能性”。我们认为，这意味着短期内在内外兼顾考虑下，货币政策将主要通过结构性工具定向发力，也包括下调5年期LPR报价、加大对房地产的定向支持力度等，而着眼于稳汇市、以及重视未来通胀升温的潜在可能性，年底前实施降息、降准的可能性较小。下一步财政政策有望成为稳住经济大盘的主要发力点，这包括推动基建投资提速、进一步实施税费减免、以及加大促消费力度等，而货币政将通过保持市场流动性处于合理充裕水平（这意味着近期市场利率快速上升不可持续）、以及支持银行加大信贷投放力度（这意味着10月贷款同比少增属于短期波动，四季度整体贷款投放将保持同比多增势头）等方式予以协调配合。

东方金诚 首席宏观分析师 王青