课程来源：
主讲嘉宾：
袁荃荃 中证鹏元研发部副总经理、高级董事
课程导语：
前段时间广受市场关注的150号文该如何看待？其本身的监管意图是什么？本期分享将分析其背景及其核心内容，并解析所带来的影响。
一、背景分析：形势所迫
融资平台限时清零政策的出台背景，主要体现在地方债务风险的严峻性、城投公司的市场化转型需求以及宏观经济政策的支持这三个方面交织而成。
首先，地方政府尤其是城投公司面临的债务问题日益严重，即便是高信用评级的城投公司在利息偿付上也遭遇了挑战。这反映出地方债务已经到了一个需要从根本上加以解决的关键时期。以往通过一揽子化债措施主要是为解决短期流动性危机，但要实现长期可持续发展，则需将债务规模控制在一个更健康的范围内。因此，当前阶段的重点不仅在于应对眼前的流动性压力，更要着眼于长远，采取有效措施逐步减少债务负担，确保财政健康稳定。
其次，随着对城投公司运营模式改革要求的提升，推动这些机构进行市场化转型成为了必然趋势。监管层已明确指出并设定了相关量化指标来指导这一过程，旨在促使城投公司摆脱依赖政府支持的传统路径，转而探索新的盈利模式，增强自身造血功能。虽然通过转型增加经营收入以补充化债资金可能短期内难以见效，但这无疑是解决问题的根本之道。加快转型步伐，有助于改善企业财务状况，提高其抵御外部冲击的能力，同时也为化解存量债务提供了新思路。
最后，在宏观层面，近期推出的一系列经济刺激措施极大提振了市场信心，股市表现活跃便是其中的一个体现。这些政策体现了决策者对于稳增长、促发展的坚定决心。伴随财政扩张力度加大及相应配套措施落地实施，预计将进一步利好于地方债务化解工作。尽管短期内可能会因资金流向变化给部分领域带来一定影响，但从长远来看，此举有利于优化资源配置、降低系统性金融风险，并促进整体经济结构优化升级。
二、事件分析：拨云见日
根据150号文的表述，要求退出的是35号文名单中的融资平台。这份名单是目前监管部门对全国范围内融资平台最全面的一次梳理，涵盖了财政部隐债名单内的主体、经省级官员确认报送国务院的非隐债主体以及被纳入央行融资平台金融债务监测系统的其他相关主体。这些主体的数量庞大，达到约1.8万家。
关于是否能够实现融资平台的真正清零，有几个关键点需要考虑：
首先，市场化转型被视为一个重要的标准。然而，在实际操作中，这一要求似乎有所放宽，许多尚未完全实现高质量市场化转型的平台也被允许申请退出，这意味着监管层可能更关注于形式上的合规，而非实质性的业务转型。
其次，退出时如果仍有未偿还的金融债务，则需征得债权人的同意。不过，实践中只需要获得至少三分之二债权人的同意即可。此外，地方政府在判定债权人意见方面拥有最终决定权，这实际上减少了来自债权人的阻力。通过设置较短的反馈时间（通常为四五天），并默认不回复即为同意，进一步简化了流程。
最后，退出过程还包括地方政府发布正式公告声明某平台已退出，并且该平台必须已经清理了其隐性债务。这种设计减轻了债权人的阻力，同时也表明监管层对于推进融资平台退出的决心非常坚定。
从当前情况来看，由于不再强调必须具备完整的市场化转型实质，加上较为宽松的债权人同意机制以及地方政府的支持，预计未来几年内将会有更多的融资平台成功退出名单。因此，到2027年6月末前完成全部平台退出的可能性较大。尽管如此，这并不意味着所有遗留的地方债务风险都得到了彻底解决，而是反映出政府在推动化债进程方面取得了积极进展。
值得注意的是，虽然一些宣布退出名单的公司声称已经完成了市场化转型，但从它们的收入结构来看，主要业务仍集中在土地开发整理、工程代建等领域，与传统承建类业务模式并无显著区别。这表明这些公司在实质上可能并未达到真正的市场化转型标准。
总之，150号文降低了融资平台退出名单的难度，通过简化程序和给予地方政府更多裁量权，使得退出过程变得更加顺畅。可以预见，在接下来的时间里，融资平台退出名单的速度将会加快，从而有助于更有效地控制地方债务风险。这也显示了政府对于解决地方债务问题的决心和态度。
三、影响分析：分化加剧
融资平台现实清零政策将对城投行业产生深远的影响，核心影响可以概括为“分化加剧”。这一政策与35号文、134号文共同构成了当前城投行业的监管框架，明确了城投公司未来的走向。尽管市场上存在一定的迷茫情绪，但城投公司的未来路径已经较为清晰。
从经营维度来看，市场化转型是大势所趋。城投公司将逐步扩大经营性业务的占比，减少对传统城建类业务（如土地开发、市政工程等）的依赖，推动业务结构多元化。即使保留部分传统业务，其模式也将更加规范，与政府之间的关系将进一步理顺，确保双方权责更加清晰和对等，符合市场化运作的标准。
在债务维度上，城投企业必须千方百计化解债务问题，不能任由债务规模持续膨胀。这要求金融化债力度加码，债权人和投资者需要做出更多让利。因此，未来一段时间内，更大力度的债务重组将是必要且迫切的，只有这样才能实质性压降城投债务规模，防止债务风险进一步累积。如果债务重组力度不足，债务问题将持续恶化，利息和本金不断累加，最终难以控制。
从融资维度来看，随着越来越多的城投企业完成退名单，理论上实现了与地方政府的信用隔离。这意味着城投公司无法再依赖政府信用或隐性担保进行融资，未来的融资将更加市场化。能否获得融资以及融资成本高低将主要取决于城投公司的自身信用资质，导致融资成本呈现明显的分化格局。信用资质好的城投公司将享受较低的融资成本，而信用较差的则需承担更高的风险溢价。
整体而言，城投企业将朝着市场化转型的方向深入发展，过程中伴随着大量的整合重组，城投数量将大幅减少。一部分城投可能会退出历史舞台，另一部分将继续存续，要么作为市场化经营主体深耕城建类业务，要么转化为产业类国企参与更广泛的市场竞争。
需要注意的是，一揽子化债政策出台初期，城投债市场一度出现了利率极低的现象，流动性紧张得到了暂时缓解。然而，自8月份以来，市场再次出现分化，特别是在股市火爆的情况下，资金从债市流出，使得不少城投债的发行利率上调，甚至有城投公司取消发债计划。这种情况下，城投债的风险因素有所增加，特别是近期利息偿付难度加大，需要警惕相关风险。
对于投资者来说，应高度重视城投行业信用分化的加剧情况，尤其是关注退名单城投的债务到期偿付情况及负面舆情。在投资决策时，要更看重公司的基本面，如经营竞争力、区域专营性、财务健康程度等，并做好详细的投前准备工作以精准避雷。
此外，财政政策的跟进也是破解城投债务问题的关键。中央适度加杠杆和必要的财政扩张被认为是当前最优解。因此，下一阶段应重点关注增发超长期特别国债、新增地方政府专项债发行额度以及扩大专项债支持范围等利好政策的落地情况，以便更理性地制定投资规划。
最后，在防范城投债务风险的过程中，需要注重与债权人的沟通和谈判态度，确保方案实施过程中的透明度和诚信，避免因不当处理导致信用环境恶化，从而阻碍解决方案的顺利推进。
