5月19日，国家统计局发布4月份国民经济运行数据。供给端，4月全国规上工业增加值同比增长6.1%（预期5.2%），服务业生产指数当月同比增长6%。需求端，4月固定资产投资累计增长4%（预期4.2%），其中，基建和制造业累计增速分别为10.9%（预期10%）和8.8%（预期9%），房地产投资累计同比-10.3%（预期增速-10.1%）。社会消费品零售总额同比增长5.1%（预期5.5%）。

图1：消费提振，投资放缓

资料来源：Wind，招商银行研究院

图2：外需、生产超预期，投资、社零略不及预期

资料来源：Wind，招商银行研究院

直面关税逆风，4月我国经济平稳增长，呈现三个特征。一是外需保持高增，内需积极接棒。4月人民币计价出口金额同比增长9.3%，增速仍高于投资和消费。出口高增源自转口贸易和非美贸易伙伴需求韧性，中美双边贸易收缩的拖累低于预期。投资和消费以高质量增长的确定性积极应对关税变局的不确定性。二是新旧动能转换加速。4月装备制造业和高技术制造业支撑作用持续增强，新质生产力相关的3D打印设备、工业机器人、新能源汽车等产量均同比增长四至六成。与此同时，一季度房地产业增加值占GDP比重继续回落，4月房地产投资加速收缩。三是供需格局尚未实质性转变，物价低位运行压力持续存在。4月供给增速仍好于内需，叠加能源价格拖累加剧，CPI、PPI通胀分别为-0.1%、-2.7%。

一、供给：平稳增长，增速放缓

4月工业生产同比、环比增速均边际放缓，但仍保持较快增长。4月规上工业增加值同比增长6.1%（市场预期5.2%），增速较3月下降1.6pct；季调环比增速0.22%，较3月下降0.22pct。工业生产平稳增长受三方面因素支撑。一是“两重”“两新”政策效能持续释放，激发内需潜力。二是产业高端化、智能化、绿色化转型升级提速。三是转口贸易及非美贸易伙伴需求韧性支持出口表现超预期。分三大门类看，采矿业、制造业和电热燃水业生产同步放缓。分行业看，高技术产业（10.0%）生产保持高增，相关行业如集成电路制造、光电子器件制造增加值增长21.3%和19%。装备制造业（9.8%）生产增长较快，其中铁路、船舶、航空航天和其他运输设备制造业（17.6%）、计算机通信电子（10.8%）、汽车（9.2%）生产小幅放缓。

4月服务业增长小幅放缓，服务业生产指数同比增长6.0%，较3月下降0.3pct。信息技术服务业（10.4），租赁和商务服务（8.9%）和金融业（6.1%）等现代服务业以及批发和零售业（6.8%）增长较快。4月服务业商务活动指数（50.1%）和业务活动预期指数（56.4%）均小幅下降，仍在扩张区间，航空运输、互联网软件及信息技术服务、保险等行业景气度较高。

前瞻地看，关税冲击将显著减弱，二季度“抢出口”或重启，叠加国内扩内需政策加码扩围，工业和服务业生产有望保持平稳较快增长。

二、固定资产投资：增速放缓，地产拖累

4月固定资产投资累计增长4%，较前值微降0.2pct。其中，基建（10.9%）和制造业（8.8%）增速分别较前值下行0.6pct、0.3pct，房地产投资（-10.3%）降幅较前值扩张0.5pct。民间投资累计增速0.2%，较前值下行0.2pct。

图3：房地产投资累计降幅再度扩至10%以上

资料来源：Macrobond，招商银行研究院

基建投资增速下降。4月全口径和狭义口径（不含电热燃水）基建投资增速分别为9.6%和5.8%，分别较3月下降3.0pct和0.1pct。结构上，电热燃水、水环公共业投资增速放缓，交运仓邮业小幅提升。央地主导基建投资表现分化有所收敛，中央主导的水利投资增速自高位下降，地方主导的公共设施管理投资增长保持平稳。石油沥青、水泥发运等实物工作量指标环比回升，但仍处历史同期低位，随着地方化债工作快速推进，实物工作量完成进度有望加快。前瞻地看，5月以来政府债券发行融资进度加快，叠加新型政策性金融工具或加速出台，基建投资或维持高速增长。

图4：央地基建投资分化有所收敛

资料来源：Wind，招商银行研究院

制造业投资温和放缓。4月制造业投资同比增速8.2%，较3月下降1.0pct。一方面，“两新”政策托举和高端智能产业带动仍是制造业投资的主要支撑。另一方面，关税冲击下，部分企业生产经营压力加大，扩投资的意愿和能力转弱。分行业看，多数制造业行业投资增速放缓。其中，交运设备、汽车、计算机电子设备等中游装备制造业投资保持较快增长，但增速放缓。前瞻地看，“对等关税”仍将对我国外贸及部分行业产生冲击，针对性的企业帮扶政策或加速出台，制造业投资或温和放缓。

图5：多数制造业行业投资增速放缓

资料来源：Wind，招商银行研究院

房地产销售、投资向下共振。4月商品房销售面积和金额同比下降2.1%和6.7%，增速较3月下行1.2pct和4.9pct。销售均价微升至9,566元/平，指向高能级城市成交较好。高频数据显示，30大中城市中一线城市成交面积同比微降2.2%，二三线城市大幅收缩15.1%和17.9%。销售端转冷加剧房企资金压力，进一步拖累投资修复。4月房企资金来源中，住户资金同比下降9.9%，规模仅为3,492亿，创近10年新低。房地产投资当月同比增速较3月下行1.3pct至-11.3%。投资结构上，增量存量同步收缩。土地市场缩量溢价，百城土地成交溢价率保持高位，供给成交比较3月下行5.2pct至87.9%。新开工、竣工面积降幅均走阔，其中4月新开工面积仅为4,839万平，接近2006年10月。前瞻地看，前期政策效果减弱，5月7日金融一揽子政策对销售端的直接提振效果有限，5月房地产市场或继续趋冷。

图6：新开工和竣工面积降幅约有两成

资料来源：Macrobond，招商银行研究院

三、消费：保持高位，亮点颇多

4月社零增速较3月下行0.8pct至5.1%，略低于市场预期（5.5%），商品（5.1%）和餐饮（5.2%）消费增速均在年内高位。商品消费细分品类亮点颇多。一是“以旧换新”政策持续显效，通讯器材、家电、家具消费类保持两至三成增速。二是文旅相关品类作为年内促消费重点已初见成效，文化办公和体育娱乐用品4月同比增长三至四成。三是黄金价格高位震荡推动金银珠宝类消费大增25.3%。汽车类消费以价换量，销量数据保持高增，降价主导零售额仅增长0.7%。服务零售额累计增速小幅回落至5.1%。前瞻地看，节假日与购物节前置或将带动5月社零消费增速再度上行。

图7：商品和餐饮服务消费增速较上月小幅放缓

资料来源：Macrobond，招商银行研究院

图8：限额以上商品消费亮点频出

资料来源：Wind，招商银行研究院

四、前瞻：巩固基础，保持定力

前瞻地看，关税谈判取得超预期积极进展，为我国做强国内大循环、增进内外贸一体化赢得时间窗口，对全年经济运行的影响也大幅减弱，实现5%增速目标的逆风改善。4月中央政治局会议后存量政策加速落地， 5月内外需仍稳中向好，但物价或持续低迷，房地产市场景气度或延续偏弱。

附录：中国经济数据表

注：以上经济指标除专门标注外，均为单月同比增速，单位为%。生产数据中，2月数据同比增速均为1-2月累计值。

资料来源：Wind，招商银行研究院

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本期作者

谭卓 招商银行研究院 总经理助理

zhuotan@cmbchina.com

张冰莹 招商银行研究院 宏观研究员

zhangbingying@cmbchina.com

刘阳  招商银行研究院宏观研究员

lyldd@cmbchina.com

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责任编辑|余然