近期A股持续走强，上证指数突破10年新高，随时准备冲击3800点关口，深证成指与创业板指均越过去年10月高点。两市成交额放大至2.5万亿元以上，呈现量价齐升的健康态势。A股一扫过去数年低迷行情，史诗级牛市呼之欲出。

不过，随着A股攀升至高位，市场谨慎情绪显著升温。历史来看，后续仅可参照08年6124点与15年5178点两大历史高点。在这种情况下，我们认为，从四大角度对A股进行深入剖析，可以为投资者提供更好的投资参考。

一、估值水平

从市盈率TTM角度来看，上证指数为15.97倍，近3年、近5年、近10年、上市以来的历史分位数分别为100%、95.7%、89.04%、39.10%，短期至中期维度，估值已升至高位区间；但纳入历史大牛市考量，长期仍处中性水平。需要注意的是，牛市前期主要是流动性和风险偏好驱动，此时上市公司基本面尚未出现复苏，盈利水平依然承压，市盈率阶段性过热属于正常现象，因为此时较高的市盈率蕴含着对未来基本面逆转的乐观预期。

从市净率LF角度来看，上证指数为1.46倍，近3年、近5年、近10年、上市以来的历史分位数分别为100%、70.12%、54.31%、20.56%。短期市场估值虽仍处相对高位，但较市盈率TTM已显著降低，主要是盈利受经济周期、会计处理等因素扰动；而净资产相对稳定，因此市净率LF所处的历史分位数在牛市早期更好衡量A股实际性价比。中长期维度看，当前A股整体估值水平明显偏低，具备良好性价比与修复空间。

此前，中金公司预计，今年A股市场整体盈利增速有望结束连续四年下滑态势，转为正向增长，非金融上市公司收入和净利润增速或分别达到1.6%和8.3%左右。从历史经验来看，上市公司盈利往往在牛市中期迎来修复阶段，有望对当前估值构成有力支撑。我们认为，尽管短期估值已攀升至高位，但从中长期视角看，市场仍具备显著的修复空间。当前A股仍处于牛市初期，未来依然会维持上涨态势。

二、风险溢价

从风险溢价角度来看，上证指数风险溢价为4.49%，近3年、近5年、近10年、上市以来的历史分位数分别为0.99%、27.73%、49.22%、53.98%。短期来看，随着A股连续上涨，风险溢价已经被压缩至历史低位水平，说明投资者风险偏好已经明显提升，继续上行的空间不大。不过从中长期的角度来看，风险溢价历史分位数整体依然处于中性偏低位置。尽管A股已经上涨至较高位置，但投资者风险偏好尚未到极端水平。

从牛市的三个阶段来看，在牛市的早期阶段，由于大多数投资者对于牛市依然半信半疑，市场整体风险偏好依然趋于谨慎，风险溢价处于较高水平，而在牛市最后的疯狂期，投资者往往忽视风险集中涌入，风险溢价经历急剧下降，甚至有可能达到负值水平。对比可见，当前A股风险溢价相对偏高，反映投资者风险偏好仍偏谨慎，同样指向A股仍处牛市初期阶段，后续具备显著上涨空间。

三、国际比较

从不同国别角度来看，选取美国、日本、英国、法国、德国、印度等主要经济体，比较A股在全球资本市场中的性价比水平。整体来看，A股估值水平远低于其他国家，市盈率仅为标普500的56.27%，市净率仅为标普500的27.86%，与我国作为全球第二大经济体的地位不相匹配，很大程度上源于海外投资者对中国经济的内生韧性与增长潜力认识不足，预期存在偏差。随着中国经济持续修复及资本市场改革深化，A股有望迎来价值重估。

实际上，外资早就对中国资产大为改观。年初以来，万得中概科技龙头指数累计上涨31.66%，纳斯达克中国金龙指数上涨12.10%，均显著跑赢美国三大股指，显示外资正积极布局海外上市中国资产。此外，8月18日陆股通单日成交金额达3694.87亿元，创年内新高，仅低于去年“924行情”中的10月8日及9日，反映出外资对A股关注度持续提升。随着9月美联储重启降息，全球流动性环境转向宽松，叠加A股仍处全球估值洼地，预计海外资金将继续增配A股，成为推动A股持续上涨的关键动力。

四、技术指标

从换手率角度来看，当前上证指数换手率为1.42%，处于2000年以来77.51%的历史分位数，显示交投活跃度已回升至较高区间。在A股上市公司数量持续增加、总市值规模显著扩大的背景下，相较于绝对成交量，换手率能够更准确地剔除规模扩张影响，真实反映市场整体交易情绪。目前这一水平不仅表明投资者交易意愿显著回暖，也往往暗示场外增量资金正在逐步进入市场并参与交易，为后续行情延续提供良好的流动性支持。

从隐含波动率角度来看，当前上证50指数的隐含波动率为21.07%，处于近十年以来62.26%的历史分位数水平，虽较前期略有抬升，但整体仍处于温和区间。这一数据反映出市场对未来A股预期仍以平稳乐观为主，暗示大概率延续“慢牛”格局。在牛市初期，市场共识逐步凝聚，波动率通常保持中低位徘徊，标的指数呈现缓步上攻态势。而隐含波动率的快速拉升通常出现在牛市尾声，代表市场预期分歧加剧、波动加剧，往往预示大幅调整可能临近。当前水平表明市场仍处健康阶段，缓涨态势有望延续。

从趋势交易的角度观察，A股市场目前呈现出清晰的多头排列格局，短、中、长期均线依次向上发散，形态井然，为典型的上升趋势特征。同时，指数在关键位置接连出现多个向上跳空缺口，量能予以配合，显示出较强的突破意愿和做多动能。结合市场微观结构，当前整体换手率并未异常放大，隐含波动率也处于历史中枢附近，表明尽管趋势确立，但市场情绪尚未进入狂热阶段，投机炒作氛围可控。多项技术指标与市场情绪数据相互印证，符合牛市初期的技术特征。因此，我们判断A股目前仍处在上行周期的早期阶段，后市走势有望延续震荡攀升的格局。

注：市场有风险，投资需谨慎。在任何情况下，本订阅号所载信息或所表述意见仅为观点交流，并不构成对任何人的投资建议。除专门备注外，本文研究数据由同花顺iFinD提供支持】

本文由公众号“星图金融研究院”原创，作者为星图金融研究院研究员武泽伟。

编辑：胡伟