广发证券资深宏观分析师 王丹

广发宏观郭磊团队

摘要

第一，10月EPMI（战略性新兴产业采购经理人指数）环比大幅上行7.3个点至59.7。秋旺季的季节性特征是支撑因素之一，2014-2024年10月环比均上行，平均上行幅度为3.6个点，最大上行幅度6.3个点，本月上行幅度为历史同期最大。今年4月以来EPMI绝对值持续运行在历史同期最低至第三低之间，10月数据带动景气值回升至季节性均值上方。中观景气面同步显著改善，7大细分行业景气均位于荣枯线上方，较9月增加3个。

第二，从分项来看，新产业供需关系、价格这两个重要线索均继续改善。（1）10月生产、产品订货、出口订货指标环比分别上行达11.7、12.9和8.3个点；（2）增量供需关系继续改善，产需比例指标（生产量-产品订货）再度转负，为-0.5，意味着新订单好于生产；今年前三季度产需比例均值为0.9，增量供需关系好于过去三年（去年均值3.6）；（3）两大价格指标环比上行幅度高于前值，10月购进价格和销售价格环比分别上行3.3和3.5个点，分别连续3个月和4个月实现环比上行，且环比上行幅度均好于9月；带动利润指标环比上行9.6个点，连续2个月环比改善；（4）就业指标环比上行1.1个点，8-10月环比连续3个月上行；（6）研发活动和新产品投产指标环比分别上行0.4和6.5个点；（7）贷款难度指标环比小幅上行0.9个点；从历史趋势看，这一指标当前呈现低位震荡特征。

第三，细分行业看，新一代信息技术、新能源汽车、生物产业景气领先。（1）10月新能源汽车、生物产业、新一代信息技术景气环比分别上行14.9、12.2和8.9个点，上行幅度领先且均连续3个月环比改善，“两新”政策红利、新能源车购置税抵免窗口期[1]、AI产品密集发布[2]等因素或是相关行业景气改善的主要线索；（2）出口是另一重要宏观因子，10月生物产业、新一代信息技术、新能源汽车出口订单环比上行幅度均超过10个点，其中生物产业出口订单更是回升至70以上；（3）新能源景气10月环比上行6.6个点，可能与价格端的积极变化有关，行业销售价格指标环比大幅上行11.4个点，与三季度电气机械产能利用率环比上行1.4个点对应，反映了“反内卷”的积极影响；（4）节能环保景气环比微降，绝对景气在7大细分行业中偏低。

第四，月底将公布PMI数据。历史上10月PMI以环比下行为主，工作日减少或制约10月制造业PMI弹性。EPMI环比超季节性大幅上行；叠加前两旬高频数据显示出口继续保持高增、基建实物工作量环比小幅改善，表明10月经济景气有支撑。但从历史规律看，10月制造业PMI以下行为主，2014-2024年环比均值为下降0.3个点且其中8年出现环比下降，我们理解或与工作日减少有关，今年10月双节导致工作日天数较9月减少了5天，或制约PMI读数。

第五，三季度GDP同比4.8%，较上半年的5.3%放缓，其中7-8月增长压力较为单边和集中，9月固投、消费继续趋弱，但一个积极变化是生产端旺季特征，工增环比反弹。10月数据相对就比较关键。目前出来的第一份软指标EPMI超预期开了一个好头。10月数据超预期可能和新型政策性金融工具集中落地有一定关系，它带动了增量项目预期。当然EPMI理论上只代表新兴产业，后续BCI、PMI数据还需要继续观测。对于资产来说，我们理解短期内经济基本面企稳、“十五五”政策红利预期、海外降息预期等支撑下限，前期全球资产线索集中度较高带来的估值压力约束上限，市场可能处于区间徘徊及对新增变量的观测之中。

正文

10月EPMI（战略性新兴产业采购经理人指数）环比大幅上行7.3个点至59.7。秋旺季的季节性特征是支撑因素之一，2014-2024年10月环比均上行，平均上行幅度为3.6个点，最大上行幅度6.3个点，本月上行幅度为历史同期最大。今年4月以来EPMI绝对值持续运行在历史同期最低至第三低之间，10月数据带动景气值回升至季节性均值上方。中观景气面同步显著改善，7大细分行业景气均位于荣枯线上方，较9月增加3个。

据中采咨询（下同），10月战略性新兴产业采购经理人指数（EPMI）环比上行7.3个点至59.7。

季节性回升是支撑因素之一，2014-2024年10月环比平均上行3.6个点，季节性特征最弱为2021年环比上行0.3个点，最强为2018年环比上行6.3个点；本月环比上行幅度超过历史10月上限。

绝对景气度看，历史同期（2014-2024年10月）均值为58.2，59.7的景气值高出季节性均值水平1.5个点。

中观行业层面，7大细分战略性新兴产业景气均位于荣枯线上方，比9月增加3个；高端装备、新能源、生物产业景气回升至扩张区间。

从分项来看，新产业供需关系、价格这两个重要线索均继续改善。（1）10月生产、产品订货、出口订货指标环比分别上行达11.7、12.9和8.3个点；（2）增量供需关系继续改善，产需比例指标（生产量-产品订货）再度转负，为-0.5，意味着新订单好于生产；今年前三季度产需比例均值为0.9，增量供需关系好于过去三年（去年均值3.6）；（3）两大价格指标环比上行幅度高于前值，10月购进价格和销售价格环比分别上行3.3和3.5个点，分别连续3个月和4个月实现环比上行，且环比上行幅度均好于9月；带动利润指标环比上行9.6个点，连续2个月环比改善；（4）就业指标环比上行1.1个点，8-10月环比连续3个月上行；（6）研发活动和新产品投产指标环比分别上行0.4和6.5个点；（7）贷款难度指标环比小幅上行0.9个点；从历史趋势看，这一指标当前呈现低位震荡特征。

生产端，10月生产量指数环比上行11.7个点（前值为+7.8个点，下同），采购量指标环比上行10.1个点（+2.8pct），自有库存环比上行4.8个点（+1.1pct）。

需求端，10月产品订货指数环比上行12.9个点（+6.5pct），出口订货环比上行8.3个点（+6.8pct），用户库存环比上行3.4个点（-2.4pct）。

10月产需比例（生产指标与产品订货指标差值）-0.5，前值为0.7。2021-2024年产需比例的均值分别为0.7、2.2、3.3和3.6；今年前9个月均值为0.7。

经营指标方面，10月应收账款环比上行4.4个点（+0.2pct），经营预期环比下降1.2个点（+5.9pct），配送指标环比上行1.2个点（-0.7pct）。

价格端，10月购进价格环比上行3.3个点（+0.8pct），销售价格环比上行3.5个点（+0.2pct），利润指标环比上行9.6个点（+5.7pct）。

10月贷款难度环比上行0.9个点（-0.9pct），研发活动指标环比上行0.4个点（-2.7pct），新产品投产环比上行6.5个点（-1.8pct），就业指标环比上行1.1个点（+2.6pct）。

细分行业看，新一代信息技术、新能源汽车、生物产业景气领先。（1）10月新能源汽车、生物产业、新一代信息技术景气环比分别上行14.9、12.2和8.9个点，上行幅度领先且均连续3个月环比改善，“两新”政策红利、新能源车购置税抵免窗口期[1]、AI产品密集发布[2]等因素或是相关行业景气改善的主要线索；（2）出口是另一重要宏观因子，10月生物产业、新一代信息技术、新能源汽车出口订单环比上行幅度均超过10个点，其中生物产业出口订单更是回升至70以上；（3）新能源景气10月环比上行6.6个点，可能与价格端的积极变化有关，行业销售价格指标环比大幅上行11.4个点，与三季度电气机械产能利用率环比上行1.4个点对应，反映了“反内卷”的积极影响；（4）节能环保景气环比微降，绝对景气在7大细分行业中偏低。

细分行业看，7大新兴产业景气均位于景气扩张，新一代信息技术、新能源汽车、生物产业景气最高，位于60以上的高景气区间；新能源和新材料景气位于55-60之间；高端装备制造、节能环保景气位于50-55之间。

从环比看，新能源汽车、生物产业、高端装备制造景气环比上行幅度超过两位数，分别上行14.9、12.2和10.1个点；新一代信息技术、新能源景气环比分别上行8.9和6.6个点；新材料景气环比上行2.4个点；节能环保景气环比小幅下降0.8个点。

与季节性均值（过去5年10月均值）相比，新一代信息技术、新能源汽车景气高出季节性均值5个点以上；新材料、生物产业、高端装备、节能环保分别高于季节性均值4.3、3.1、0.9和0.2个点，新能源行业景气低于季节性均值。

出口订单方面，新兴产业出口订单上行8.3个点，连续3个月环比改善；行业层面，10月生物产业、新一代信息技术、新能源汽车出口订单环比分别上行17.4、15.4和15.0个点；高端装备、新能源行业出口订单环比均上行2.4个点；节能环保和新材料出口订单本月环比下降。其中生物产业出口订单回升至70以上，此前生物产业出口订单超过70仅出现在2014年底至2015年初、2023年1月。

销售价格方面，新兴产业销售价格指标环比上行3.5个点，其中，新能源、新能源汽车、新一代信息技术环比分别上行11.4、5.3和5.1个点，改善幅度最大；生物产业、新材料环比分别上行3.7和2.1个点，高端装备制造销售价格环比持平，节能环保销售价格则环比下降4.0个点。

月底将公布PMI数据。历史上10月PMI以环比下行为主，工作日减少或制约10月制造业PMI弹性。EPMI环比超季节性大幅上行；叠加前两旬高频数据显示出口继续保持高增、基建实物工作量环比小幅改善，表明10月经济景气有支撑。但从历史规律看，10月制造业PMI以下行为主，2014-2024年环比均值为下降0.3个点且其中8年出现环比下降，我们理解或与工作日减少有关，今年10月双节导致工作日天数较9月减少了5天，或制约PMI读数。

10月制造业PMI环比下行居多，2014-2024年期间，仅2016年和2024年10月环比上行、2015年10月环比持平，其余年份均环比下行，均值为环比下行0.3个点。

从高频数据看，10月前两旬工业开工率涨跌互现，基建实物工作量高频环比改善，出口同比继续保持高增；高炉开工率、焦化企业开工率、PVC开工率、苯乙烯开工率同比回升；涤纶长丝江浙织机开工率、山东地炼开工率则同比回落；代表实物工作量的石油沥青开工率同环比均上行；9月29日-10月12日，国内港口完成集装箱吞吐量同比7.6%（9月同比6.7%）（详见报告《10月经济初窥》）。

三季度GDP同比4.8%，较上半年的5.3%放缓，其中7-8月增长压力较为单边和集中，9月固投、消费继续趋弱，但一个积极变化是生产端旺季特征，工增环比反弹。10月数据相对就比较关键。目前出来的第一份软指标EPMI超预期开了一个好头。10月数据超预期可能和新型政策性金融工具集中落地有一定关系，它带动了增量项目预期。当然EPMI理论上只代表新兴产业，后续BCI、PMI数据还需要继续观测。对于资产来说，我们理解短期内经济基本面企稳、“十五五”政策红利预期、海外降息预期等支撑下限，前期全球资产线索集中度较高带来的估值压力约束上限，市场可能处于区间徘徊及对新增变量的观测之中。

风险提示：国内政策稳增长力度或政策推行力度不及预期；价格在低位运行时间超预期；国际地缘政治风险；外部贸易环境冲击超预期；季节性调整等因素导致EPMI可能与制造业PMI单月波动出现背离。

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