21世纪经济报道记者 闫硕

近日，昆药集团发布2025年年度报告，交出一份短期承压、长期蓄力的成绩单。

财报显示，昆药集团2025年实现营业收入65.75亿元，同比下降21.74%；归母净利润3.50亿元，同比下降46.00%；扣非归母净利润仅1.07亿元，同比大幅下滑74.45%，核心经营指标承压。

从昆药集团的解释看，这份业绩既是中成药集采执行不及预期、医保控费深化、零售渠道格局重构等行业共性压力的集中体现，也源于公司纳入华润三九体系后，渠道变革、品牌升级、模式转型带来的内部整合阵痛。

昆药集团并未因短期业绩压力放缓战略布局，而是持续聚焦老龄健康与慢病管理赛道，一边优化三七产业链等存量业务，一边加码创新药研发与全球化布局，依托华润体系的资源赋能，逐步构建研发、产品、渠道、国际化的综合竞争力。

多位券商分析师考虑到昆药集团阶段性受外部经营环境变化与内部模式转型的双重影响，下调了2026年-2027年的归母净利润预测；但同时考虑到公司长期规划明确，银发经济、精品国药战略布局持续深化，长期发展空间向好，维持“买入”评级。

业绩回落

昆药2025年的业绩下滑，是行业调整与内部变革共振的结果，数据背后，是中药企业从传统营销驱动转向综合实力竞争的必然阵痛。

从财务基本面来看，公司主业盈利承压的特征明显。公司当期归母净利润尚能维持3.5亿元规模，很大程度上依赖非经常性损益支撑，参股企业维立志博港股上市带来公允价值变动与投资收益合计1.19亿元，成为利润端的重要缓冲。若剔除这部分一次性收益，公司主营业务的盈利水平已回落至近年低位，这也解释了扣非净利润大幅下跌的重要原因。

行业政策层面，中成药集采执行滞后与医保控费深化，成为压制业绩的关键变量。截至2025年底，全国已开展四批次中成药集采，覆盖昆药核心的心脑血管、消化两大领域，直接冲击血塞通系列、参苓健脾胃颗粒等王牌产品。

与此同时，医保政策加速向院外延伸，“三同”“四同”推动药店院内外同价，叠加处方外流受限、个账改革改变消费者购药行为，传统零售终端客流波动、动销放缓，进一步拖累相关产品销售。

分产品数据显示，公司心脑血管治疗领域营收同比下降21.15%；消化系统产品营业收入同比下降42.68%；其他产品营业收入同比下降50.91%，同时，因部分产品价格调整及销售结构变动影响，该板块毛利率同比减少19.48个百分点。

分行业看，公司口服剂产品营业收入同比下降37.36%；围绕“健康老龄化”战略，积极拓展健康产业产品线的其他营业收入尽管同比增长11.95%，但该板块以培育性产品为主，受产品结构变化影响，毛利率同比下降28.67个百分点。

产品端产销存结构失衡，进一步放大公司经营压力。为应对集采需求，天麻素注射液生产量同比增加24.03%，但受政策执行不及预期影响销量下滑26.65%，期末库存同比激增119.20%；血塞通软胶囊受药店处方管控、慢病病种限制，产销同步下滑；仅注射用血塞通（冻干）依托集采中标实现产销增长，成为存量业务中的少数亮点。

如何突围？

三年前，华润三九正式入主昆药集团，双方通过专业化、体系化整合实现高效协同。日前，华润三九在接受调研者提问时表示，昆药已进入公司三年，正在深入推动渠道重构、品牌建设，通过向零售端扩张消除对处方药的依赖。昆药战略清晰，推出“777”和“昆中药1381”两大品牌，品牌体系构建仍需要一定时间。

随着整合深化，昆药集团迎来高管密集调整期。自去年12月以来，公司董事长吴文多、副董事长李泓燊、总裁颜炜、副总裁贺明、副总裁李立春、董事郭霆等多位高管因工作调整离任，部分人员已不再担任公司任何职务。

而新任董事长喻翔、董事邢健、董事王克、总裁钟江、副总裁黄元红等多位高管均来自华润三九。业内认为此举将进一步强化华润体系内业务协同，保障战略落地。

华润三九指出，未来将与昆药集团、天士力相互赋能，分别聚焦三大核心业务，华润三九以CHC（自我诊疗）为核心业务；天士力以处方药为核心业务；昆药集团以三七产品和精品国药为核心业务，争做银发健康产业引领者。

为实现这一目标，昆药集团持续加码研发创新。一方面，围绕老龄化健康需求，推进植物药、创新药、改良型新药、差异化仿制药品种的研发。另一方面，通过外部合作、投资并购、产品引进等多渠道，优化配置短中长期创新药物布局，构建公司未来丰富且梯队化、有竞争壁垒的产品管线。

2025年，昆药集团研发投入总额1.49亿元，占营业收入比例2.27%。多个创新药项目稳步推进临床研究，其中适用于缺血性脑卒中的天然药物1类新药020继续推进II期临床；治疗非酒精性脂肪性肝炎的化药1类新药111项目正在开展临床I期；治疗实体瘤的化药1类新药079有序开展临床I期。

在2025年8月投资者交流中，昆药集团披露“十五五”品类规划三大核心方向：一是以血塞通为核心的心脑血管大品类，覆盖药品、大健康、非药领域，形成矩阵式产品力；二是以舒肝颗粒为核心的情绪赛道大品类，有望成为公司核心品类支柱；三是以精神神经、抗疼痛类产品为核心，同时联动非药领域的领先产品，尤其在慢病管理模式中形成差异化优势。

同时，昆药集团国际化战略提速，中药出海打开第二增长曲线。公司已构建覆盖60个国家的国际销售网络，涵盖亚、非、欧、美、大洋洲等。2025 年海外业务稳步推进，累计提交海外注册申请143份，获批22个产品文号；核心产品血塞通制剂已获15个国家准入资格，血塞通软胶囊于2025年12月获加拿大膳食补充剂批件，为三七制剂进军北美市场奠定基础。

在上述交流中，昆药集团表示，海外布局将以青蒿类抗疟产品为核心，可能会演变发展到三七加上精品国药输出，构建中药出海能力。

但从财报数据来看，抗疟产品增长势能尚未充分释放，该品类2025年营业收入同比下降32.13%，主要系国际市场需求节奏调整；受产品结构变动影响，毛利率同比增加14.75个百分点。

短期看，随着集采执行落地、渠道改革见效、核心产品动销修复，公司业绩有望逐步企稳；长期看，梯队化研发管线、全球化市场网络、华润体系协同，将共同构筑核心竞争力。昆药集团能否顺利走出转型阵痛，仍有待市场进一步验证。