作者 | 冯健红

编辑 | 张恺翀

3月31日，张坤管理的基金披露2025年年度报告。

四季度，张坤对腾讯控股、茅台、五粮液等龙头股普遍进行了减持，首次买进摩尔线程、沐曦股份等个股。

减持茅台、腾讯，建仓摩尔线程、沐曦股份

张坤在管4只基金，分别为易方达蓝筹精选、易方达优质精选、易方达优质企业三年持有和易方达亚洲精选。

去年，它们都拿下了不错的收益。规模最大的易方达蓝筹精选涨幅6.86%，易方达亚洲精选的收益最高，为41.87%。

具体看看张坤的代表作易方达蓝筹精选，规模超过310亿元。

这只基金第四季度的十大重仓股没有变化，重仓了腾讯控股、贵州茅台、五粮液、阿里巴巴、山西汾酒、泸州老窖、百胜中国、中国海洋石油、京东健康、分众传媒。

从调仓动向上看，变化“减多增少”。张坤对京东健康减持幅度达45.52%，减持分众传媒20.56%，腾讯控股、贵州茅台等个股遭到下调。小幅增持阿里巴巴，并坚定持有中国海洋石油、百胜中国，一股没卖。

中国海洋石油、百胜中国，是易方达蓝筹精选第四季度业绩的主要贡献者，期间涨幅分别是11.87%、8.63%。

截至去年末，张坤已连续12次重仓中国海洋石油，该股在2023年三季报首次进入十大重仓列表，重仓期间涨幅约130%。

年报中，易方达蓝筹精选的持仓明细出现了不少新面孔，分别是新产业、网易云音乐、农夫山泉、摩尔线程-U、沐曦股份-U、西安奕材-U与必贝特-U。

这些公司分属医疗设备、消费、科技、创新药等不同领域，都是行业龙头，有强大的竞争壁垒或显著的成长潜力。

另外，易方达亚洲精选通过全球资产配置，布局行业更分散均衡，收益去年领跑其他三只。

该基金抓住三星电子与谷歌的增长机遇，布局仓位强势跃升至前二。2025年，三星电子125%与谷歌66%的惊人涨幅，成为了易方达亚洲精选去年重要的利润来源。

确信春天一定会到来

年报中最精彩的部分，无疑是张坤对宏观经济与市场的展望。

他直面了当前市场“内需和消费是否会永久性低迷”的核心焦虑，并进行了层层递进的驳斥与论证。

张坤指出2025年市场的显著特征是“线性外推”，也就是假设事物过去的发展变化模式，在未来会以同样的速度和方向持续下去。

他认为，这符合大脑的特性，但价值投资的重要一方面就是对抗生理本能。

张坤引导投资者将目光从股价上移开，去看本质，并指出一个关键背离：

一面是股价隐含的企业将成为“价值陷阱”的悲观预期，另一面却是企业持续创造自由现金流的能力、账面不断累积的现金，以及越来越高的股东回报水平。

他称：“这种背离，在历史上往往是重大投资机会的前夜。”

张坤还用数据指出，居民并非没有消费能力，而是由于信心不足形成的预防性储蓄。2025年全国居民净储蓄高达82.6万亿元，相比2020年底的30万亿元巨幅增长。相比之下，2025年全年社会消费品零售总额约50万亿元，新房销售额8.4万亿元。

人类对美好生活的向往永不止息，被压抑的巨大消费势能将终将释放，张坤强调，“而且，现在价格非常便宜”，虽然我们不知道春天确切在哪一天到来，但我们确信春天一定会到来。

他采取一个比喻来形容，股价是天气，价值是气候，只要气候带（国家底蕴和经济发展）没有变，春天就是物理意义上的必然，内需的复苏不是“会不会”的问题，而是“什么时候”的问题。

最后，他指出目前的投资策略是“高确定性的基础回报+免费的看涨期权”，一部分来自低估值下的股息和回购收益，一部分来自优质公司的盈利预期和估值将面临显著的向上修正弹性。

张坤表示，宁愿追求“模糊的正确”，也不要“精确的错误”。我们认为模糊的正确是：中国经济长期向上的动力依然存在；我们买入的是中国最优秀的一批公司；它们的估值很低，并且正在通过回购和分红积极回馈股东。