2026年以来，黄金市场经历了三次明显的阶梯式下挫。第一次回调发生于1月底，金价在短短三个交易日内重挫12.8%；第二次下挫出现于3月，在 20 余个交易日内回调幅度接近17%；第三次下挫自5月延续至今，累计回调幅度已逾12% 文｜杨子荣

近期，国际黄金价格连续下挫，伦敦金现货价格已跌破4100美元/盎司 ， 自年内高点回撤超过20%，技术性熊市的阴霾正笼罩市场。面对这一罕见的深度调整，投资者的疑虑与分歧日益加剧：年内三次深度下挫究竟由何诱发？黄金超级牛市是否已经终结？新一轮反弹的拐点何时到来？ 2026年以来，黄金市场的回调并非突发性的“黑天鹅”事件，而是经历了三次明显的阶梯式下挫。第一次回调发生于1月底，金价在短短三个交易日内重挫12.8%；第二次下挫出现于3月，在 20 余个交易日内回调幅度接近17%；第三次下挫自5月延续至今，累计回调幅度已逾12% （ 图1 ） 。 引发市场广泛担忧的核心在于，当前黄金价格距离今年年初的高点，累计回调幅度已超过20%的传统牛熊分界阈值，且有效跌破了被市场视为核心支撑的年线。在短期基本面缺乏强有力支撑的背景下，技术性破位加剧了市场对牛市终结的恐慌情绪。 黄金价格三次下挫      资料来源：wind 两大核心因素共振

尽管年内的三次下挫分别由不同的事件诱发，但深究其宏观机理，主要源于两大核心压制因素的共振： 其一，全球主要央行货币政策预期重回“鹰派”。复盘三次下跌的宏观背景 ， 1月底的回调，主因是特朗普正式提名凯文·沃什接任鲍威尔出任下一届美联储主席，市场高度担忧沃什激进的“降息+缩表”主张将引发流动性骤然收紧；3月与5月的连续下挫，则由美以突袭伊朗及霍尔木兹海峡封锁事件直接触发。地缘冲突导致全球原油价格飙升，通胀预期随之反弹，市场对央行加息的担忧死灰复燃。 数据印证了这一逻辑。美国10年期国债收益率与黄金价格走势呈现显著的负相关，金价的三次下挫均伴随美债收益率的 明显 反弹 （ 图1 ） 。作为无息资产， 美国国债收益率 的抬升 会 直接削弱黄金的配置吸引力。芝商所FedWatch工具最新数据显示，市场不仅彻底打消了美联储2026年的降息预期，甚至预计年底前将加息1次，并在整个2027年维持高利率环境。同时，欧洲央行与日本央行也被预期将于今年6月 进行加息 。 其二，极端拥挤交易下的获利资金集中了结。自2022年周期低点（1614美元/盎司）启动以来，金价最高曾飙升至5598美元/盎司。这一史诗级的单边上涨，导致黄金在技术面和情绪面上均处于极度拥挤的估值高地。在庞大的获利盘基数下，市场对宏观环境的微小扰动变得异常敏感。一旦出现不利信号，巨量资金便迅速抛售踩踏，形成巨大的技术性下行压力。此外，资产间的流动性博弈也加剧了波动——当AI科技股持续吸金时，部分黄金资金被分流；而当科技股回调引发市场流动性紧张时，黄金亦难以独善其身。 长期上涨动能犹存

尽管短期面临技术性熊市的考验，但支撑黄金长期走牛的底层宏观逻辑并未发生根本性逆转。 首先，地缘政治重塑全球储备格局，央行购金构筑坚实底座。欧洲央行2026年6月2日发布的《欧元国际地位报告》披露了一组标志性数据：截至2025年底，黄金占全球央行储备资产的比重已达27%，历史性地超越美国国债（22%）和欧元资产（15%），自1996年以来首次重回全球央行第一大储备资产宝座。目前，全球央行黄金储备总量已超3.6万吨，逼近布雷顿森林体系时期的历史高位。 自2022年俄乌冲突爆发、西方冻结俄罗斯巨额外汇储备以来，全球央行（尤其是新兴经济体）从国家安全战略高度重新审视储备资产。黄金作为无主权信用风险的终极避险资产，其战略价值被全面重新定价。高地缘风险敞口国家的避险需求、官方储备结构的补仓需求，以及对冲“去美元化”的战略需求，共同构成了央行持续增持的核心驱动力。 其次，美国债务雪球越滚越大，美元信用面临长期隐忧。截至2026年一季度，美国公众持有的联邦政府债务占GDP比重已突破100%，创下二战以来的首次。据美国国会预算办公室（CBO）预测，这一比例将在2036年攀升至120% ， 超过1946年创下的106%的历史最高纪录 。 主权债务规模的无序扩张不可避免地侵蚀美元的长期信用基础，这将从根本上托底全球资本对黄金的长期配置需求。 于上述基本面，我们对本轮黄金周期得出三个基本判断：第一，黄金的长期价格中枢已实质性上移，即便经历深度回调，其底部也将显著高于本轮牛市启动初期的位置；第二，暴风骤雨式的单边上涨阶段或已告一段落，未来很难再现2023年至2025年间的大幅飙升；第三，金价能否在未来重返甚至突破 前期 高点，将高度依赖于全球货币政策的宽松力度及市场情绪的修复。 反弹拐点何时到来

展望后市，黄金价格反弹的拐点与力度，将取决于四大变量的博弈：美联储货币政策的转向（政策风向标）、市场资金的重新流入（ 资金情绪面 ）、关键技术支撑位的企稳（技术面关口），以及全球央行的持续购金力度（供需基本面）。 其中，美联储货币政策预期的实质性转向，是决定黄金能否迎来反弹拐点的核心指标。 当前，美国宏观经济呈现出“通胀升温、就业坚挺”的复杂组合。2026年5月，美国新增非农就业17.2万人，失业率维持在4.3%的相对低位。尽管市场对就业数据的结构性脆弱多有诟病，但表观数据的坚挺使得美联储短期内缺乏降息的迫切性。与此同时，受能源价格飙升拖累，5月美国CPI同比涨幅反弹至4.2%，创下2023年5月以来的新高，重回“4时代”。 未来黄金破局的路径在于 中东 地缘局势 的 缓和 以及由此推动美联储重回降息通道。 若美伊冲突能够达成实质性降温，促使霍尔木兹海峡恢复正常通航，国际原油价格重回下行通道，美国通胀压力将随之回落。届时，市场对美联储降息的预期将重新凝聚，压制金价的最大宏观阻力将被解除，黄金资产方能真正迎来新一轮的蓄力与反弹。 （ 作者为中国社会科学院世界经济与政治研究所全球宏观经济研究室副主任 ； 编辑：张威 ）

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