文/华创证券研究所所长助理、首席宏观分析师：张瑜

执业证号：S0360518090001

主要观点

数据简述：经济偏弱运行中

5月制造业PMI为49.6%，前值为47.4%，回升2.2个百分点。

具体分项来看：1）PMI生产指数为49.7%，前值为44.4%。生产指数环比回升5.3个百分点。2）PMI新订单指数为48.2%，前值为42.6%，回升5.6个百分点。PMI新出口订单指数为46.2%，前值为41.6%。3）PMI从业人员指数为47.6%，前值为47.2%。就业压力依然较大。4）供货商配送时间指数为44.1%，前值为37.2%。5）PMI原材料库存指数为47.9%，前值为46.5%。

其他指标看：

1）建筑业：5月，建筑业商务活动指数为52.2%，低于上月0.5个百分点。或受地产影响较大。从土木情况看，有所回升。

2）服务业：5月，服务业商务活动指数为47.1%，高于上月7.1个百分点服务业景气度较快修复，但仍低于往年同期水平。

物流仍是最弱一环

制造业PMI五大分项中，最弱的一环是物流。数据来看，PMI供货商配送时间指数，5月为44.1%，表明制造业原材料供应商交货时间仍然较慢。将该指数与PMI指数相减，连续两个月处于过去十年的低位。这意味着，后续经济修复的关注点，重中之重是物流的恢复情况。

如何关注？三个指标。

（一）观察货运流量情况。目前全国高速公路无临时关闭关停的收费站和服务区。但物流恢复依然偏慢。根据G7公路货运指数报告，5月全国货运流量指数同比为-18%，4月同比为-27%。5月好于4月，但距离正常状态仍有距离。

（二）观察快递运转情况。根据顺丰官网5月31日的介绍，目前全国多地仍有部分网点处于暂停服务状态。包括上海（暂停寄出，生鲜暂停收派）、北京（昌平、朝阳等11个区部分网点暂停寄出）、江苏（苏州、南京等全部13个地级市均有部分网点暂停服务）、浙江、河南、河北、四川、广东、山东、陕西等。从主要快递企业分拨中心吞吐量指数看，5月同比仅为-27%。

（三）关注主要城市市内地铁客运恢复情况。受上海、北京两地的影响，目前全国18个城市地铁客运量仅恢复至2021年同期的6成左右。

风险提示：

俄乌冲突持续扩大带动油价上行。疫情进一步扩散影响施工与消费。地产持续下行。美联储货币政策超预期收紧。

报告目录

报告正文

一

物流仍是最弱一环

5月制造业PMI数据（49.6%），尽管略好于市场预期，但依然低于荣枯线。表明制造业的运行状态依然偏弱。制造业PMI五大分项中，最弱的一环是物流。数据来看，PMI供货商配送时间指数，5月为44.1%，表明制造业原材料供应商交货时间仍然较慢。将该指数与PMI指数相减，连续两个月处于过去十年的低位。

这意味着，后续经济修复的关注点，重中之重是物流的恢复情况。

如何关注？三个指标。

一是观察货运流量情况。在国务院高度关注下，目前全国高速公路无临时关闭关停的收费站和服务区。但物流恢复依然偏慢。根据G7公路货运指数报告，5月全国货运流量指数同比为-18%，4月同比为-27%。5月好于4月，但距离正常状态仍有距离。

二是观察快递运转情况。根据顺丰官网5月31日的介绍，目前全国多地仍有部分网点处于暂停服务状态。包括上海（暂停寄出，生鲜暂停收派）、北京（昌平、朝阳等11个区部分网点暂停寄出）、江苏、浙江、河南、河北、四川、广东、山东、陕西等。从主要快递企业分拨中心吞吐量指数看，5月同比为-27%。

三是关注主要城市市内地铁客运恢复情况。受上海、北京两地的影响，目前全国18个城市地铁客运量仅恢复至2021年同期的6成左右。

二

数据简述：经济偏弱运行重

5月制造业PMI为49.6%，前值为47.4%，回升2.2个百分点。具体分项来看：

1）PMI生产指数为49.7%，前值为44.4%。生产指数环比回升5.3个百分点。2）PMI新订单指数为48.2%，前值为42.6%，回升5.6个百分点。PMI新出口订单指数为46.2%，前值为41.6%。3）PMI从业人员指数为47.6%，前值为47.2%。就业压力依然较大。4）供货商配送时间指数为44.1%，前值为37.2%。5）PMI原材料库存指数为47.9%，前值为46.5%。

其他分项指标看：

1）外贸：5月制造业新出口订单指数为46.2%，前值为41.6%。进口订单指数为45.1%，前值为42.9%。从中港协数据、韩国出口、越南出口等数据看，短期外需依然尚好。

2）物价：5月，价格指数有所回落。出厂价格指数为49.5%，低于上月4.9个百分点，年内首次降至收缩区间。主要原材料购进价格指数为55.8%，低于上月8.4个百分点，继续高于55.0%。根据统计局解读，“制造业产品销售价格总体水平回落。其中，黑色金属冶炼及压延加工、有色金属冶炼及压延加工、金属制品等行业（出厂价格指数）低于45.0%。”

3）库存：产成品库存指数维持在高位，销售或依然不畅。5月采购量指数为48.4%，高于前值43.5%。原材料库存指数为47.9%，高于前值46.5%。产成品库存指数为49.3%，低于前值50.3%。5月，从BCI数据看，销售、利润前瞻指数大幅回落。

4）预期：小幅回升。5月制造业生产经营活动预期指数为53.9%，略高于前值53.3%。建筑业业务活动预期指数为57.9%，高于前值57%。服务业业务活动预期指数为55.2%，高于前值53.0%。

5）就业：就业压力较大。5月，PMI从业人员指数为47.6%，略高于前值47.2%，但2020年3月以来，平均为49.3%，表明5月就业压力依然较大。建筑业从业人员指数为45.5%，略高于前值43.1%。服务业从业人员指数为45.3%，低于前值45.8%。

6）综合产出指数：依然偏低。5月综合产出指数为48.4%，高于前值42.7%，但仍低于荣枯线。（与GDP环比季调相关性较高）。

7）建筑业：5月，建筑业商务活动指数为52.2%，低于上月0.5个百分点。或受地产影响较大。从土木情况看，有所回升。根据统计局解读，“土木工程建筑业商务活动指数和新订单指数分别为62.7%和59.1%，高于上月1.7个和6.8个百分点，均在上月较高基数水平上继续上行，表明近期基础设施建设持续推进，为稳增长提供有力支撑。”

8）服务业：5月，服务业商务活动指数为47.1%，高于上月7.1个百分点服务业景气度较快修复，但仍低于往年同期水平。根据统计局解读，“从行业情况看，调查的21个行业中有17个商务活动指数高于上月，其中零售、铁路运输、航空运输、邮政、电信广播电视及卫星传输服务、货币金融服务等行业位于扩张区间，业务总量环比有所增长；住宿、租赁及商务服务等行业商务活动指数继续位于40.0%以下低位，市场活跃度持续较低。”

具体内容详见华创证券研究所5月31日发布的报告《【华创宏观】物流仍是最弱一环——5月PMI数据点评》。

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