本刊编辑部 | 刘增禄

1月24日、25日，市场迎来放量反弹，不过在此之前，则刚刚经历了“新低之后又新低”的走势！1月22日，全A市场超5000只个股收阴；1月23日，沪指盘中最低触及2724点。

但数据也显示，当前A股市场整体约12倍的估值相较几次历史底部也已极具优势，只是从底部反转并开启新一轮行情，总需要经历一个漫长的探底、磨底过程。但无论如何，都无法阻止下一个牛市的到来，就像没有一个冬天不会过去，没有一个春天不会回来一样。 

A股的几次至暗时刻

2007年底，A股历史上第一次全面牛市进入尾声，风险日渐累积。2008年，百年一遇的全球性金融危机来袭，受此波及，A股市场开始加速下跌。当时，投资者都觉得很长一段时间不会再出现牛市，“大萧条”正式回归，但随着降息降准、汇金入市、四万亿计划等政策的逐次发力，1664点后，市场成功迎来了一轮澎湃的小牛市。

自2009年8月起，A股开启近4年的长周期调整，指数不断重复着“下跌-反弹-下跌”的走势，“顿刀子割肉”的行情让投资者在希望和失望中备受煎熬。2012年国庆节前后，维稳政策陆续出台，2013年底政策定调经济工作方向，市场对政策面与经济基本面的不确定性因素消除，市场逐渐拉开了新一轮牛市的序幕。

2015年6月，“杠杆牛”宣告结束，A股再次开启了一轮快速调整，叠加2016年初脆弱市场情绪下出现的多次“熔断”行情，整个过程可谓惊心动魄。但期间，养老金入市、央行“双降”、供给侧结构性改革等政策密集出台，“核心资产”牛市已在不远处向投资者挥手。

2018年初，A股开启单边下跌行情，直至年底，才开始迎来积极变化，11月的民营企业家座谈会提振了市场信心，12月中美双方决定停止贸易限制措施，并取消当年加征的关税。2019年初主要经济指标见底回升，同时人民银行再度降准，市场逐渐步入了一轮结构性牛市行情（见附图）。 

本轮调整时间和空间都已较为充分

2021年2月，核心资产行情落幕，加之疫情持续扰动、经济周期下行、美联储激进加息及俄乌冲突等负面因素冲击，A股又一次陷入下行区间，截至目前，期间虽有反弹，但多难以持续（见附图）。结合估值来看，当前全部A股的市盈率约为12.08倍，沪深300指数标的的市盈率约为9.55倍，与之前几次历史底部对比，仅略高于2013年6月25日沪指创1849点低点时的水平。创业板的最新整体估值更是已经明显低于此前历次历史底部水平。可见，相较以往几次历史大底，当前的市场估值无疑已极具优势（见表1）。

从时间来看，从前次高点至1月23日创2724点低点，时间已长达715天，调整周期仅次于2009年8月至2013年6月的下跌时长，但从累计跌幅来看，上证指数本轮目前24.19%的下跌幅度则较之前几次调整仍有空间（见表2）。

以史为鉴，历次从底部反转并开启新一轮行情，都需要经历一个漫长的探底、磨底过程。目前，此轮调整已历时近三年，从调整的时间和空间来看，都已较为充分。随着高层喊话“要活跃资本市场，提振投资者信心”，政策底已确立。整体市场估值处于历史低位，企业纷纷推出回购计划，公募、券商、资管也开始大规模自购，市场底也正在逐步探明。只有盈利底还需一定时间的验证，年内各种数据将是重要依据。

“救市”力度仍有空间

为了“拯救”资本市场的回撤，各项“救市”政策的出台总是功不可没，以2015年~2016年的调整为例，“杠杆牛”行情结束后，市场失速下跌，政府随即发力"救市"，累计投入超万亿元。

当时的"救市"分为三个阶段：①政策"救市"（6.27-7.3）：6月27日周末央行降准降息拉开“救市”序幕，之后一周内股市政策（险资入市、交易费下调等）、高层表态、券商和机构表态齐发力。期间“国家队”可能已在"救市"。②"国家队"公开"救市"，先大盘发力稳信心（7.4-7.9，"救市"核心发力期）：21家券商表示出资1200亿元买蓝筹ETF，央行表态流动性支持。7月6日"国家队"正式入场，主攻大盘特别是金融股，银行股涨幅均超5%，7月7日中国平安从近跌停到涨停。强力"救市"下市场信心修复，到7月9日大盘企稳，300/500期货基差率也从-5/10%修复至0以上，对冲套保的压力放缓。③大盘企稳，“国家队”买小盘全面修复市场（7.9-8.14）：大盘企稳后，“国家队”开始发力买小盘，7月9日-7月14日连续“千股涨停”。随后国家队发力幅度有所减弱。到8月14日证监会宣布“一般不入市操作”，"救市"告一段落。

财通证券分析表示， 两次大跌，市场都陷入了股市资金紧张导致的调整，但不同的是，无论本轮行情的前期涨幅还是当前的跌幅，都不及2015年，且资金虽然持续流入，但主要是买ETF，不像2015年大量购买个股，规模也相对有限。

超跌板块将在牛市启动后率先反弹

站在当前，如果后续开启反弹，哪些赛道将会率先启动行情？复盘历次熊末牛初的反弹过程中，风格切换特征较为明显，长期超跌的行业一旦市场由熊转牛，往往反弹力度更为强劲 （见表3）。

以2018年1月29日-2019年1月4日的调整为例，牛市开启后三个月涨幅排在同期前十位的大类行业，7个牛市开启前一个月，跌幅排在全部大类行业前十位；5个牛市开启前一年，跌幅排在全部大类行业前十位。如医药生物板块，2018年12月4日-2019年1月4日，14.02%的累积跌幅位居同期大类行业跌幅榜之首，而2019年1月4日逐步开启反弹后，板块3个月大涨了44.89%。结合此前几次熊牛交替时的表现也可发现，之前调整越猛烈，之后上涨就越凌厉。而在反弹前表现较好的板块，则往往明显跑输市场。结合当前市场行情统计，近一年，跌幅排名前十位的大类行业有电力设备、房地产、美容护理、建筑材料、基础化工等；近一个月，跌幅排名前十位的大类行业有国防军工、计算机、电子、传媒、机械设备等，长期领跌且绩优方向对应电新等大盘成长方向，短期领跌方向则对应TMT领域。

浙商证券最新发布的《寻找反弹先锋》的策略报告中，对TMT领域给予了重点看好。理由一是全球科技龙头创新高对A股有催化意义；二是产业催化密集，如半导体、MR、机器人、汽车、AI应用等；三是板块具备一定的景气支撑。针对新能源，浙商证券分析师王杨则表示，趋势维度尚需等待盈利触底，在此背景下，一则关注超跌反弹机会；二则关注分化出的阿尔法，如电池或光伏新技术的主题机会。

（文中提及个股仅为举例分析，不做买卖推荐。）