董希淼（招联首席经济学家、上海金融与发展实验室副主任）

5月20日，新一期贷款市场报价利率（LPR）公布，1年期和5年期以上LPR分别为3.0%、3.5%，均与上月持平。这是LPR自2025年5月下降后连续12个月“按兵不动”。LPR是贷款定价基准，变动情况备受市场关注。但LPR保持不变并不意味着货币政策收紧，未来一段时间，货币政策仍将坚持支持性立场和适度宽松的基调，而贷款利率定价基准本身也可能更加多元。

总体而言，本月两个期限LPR保持不变，符合预期。从LPR定价基础看，7天期逆回购利率自2025年5月下调后，已连续12个月保持在1.40%不变。政策利率这个“锚”没有变化，意味着LPR报价缺乏下行的政策空间，这在很大程度上已经预示LPR会保持不动。从国内因素看，一季度国内生产总值（GDP）同比增长5.0%，较去年四季度加快0.5个百分点，主要经济数据表现总体较好，物价数据边际好转。这表明，宏观经济在地缘风险因素扰动下仍表现出较强韧性，货币政策继续宽松的紧迫性不大。从外部环境看，中东局势升级导致国际油价大幅上涨，正在带来输入性通胀压力；同时，美联储降息进程放缓，外部利率环境使得LPR下降面临掣肘。

在内外部多重约束下，货币政策保持定力具有现实合理性和必要性。2026年一季度末，商业银行净息差为1.40%，较去年四季度下降2个基点，结束连续三个季度的持平态势。银行净息差下降速度快于市场预期，此前不少机构预测银行净息差将企稳甚至回升。而且，考虑到年初贷款重定价等因素，银行净息差还将面临收窄压力。在此背景下，即使从货币市场获得批发融资的成本略有下行，报价银行主动降低LPR报价加点的动力也不足。维持LPR稳定一定程度上有助于缓解银行经营压力，减少“内卷式”竞争，有利于银行保持稳健发展能力和服务实体经济能力不下降。

其实，从2025年下半年开始，中国人民银行已经引导市场降低对降准降息的预期。2025年12月，中央经济工作会议提出，灵活高效运用降准降息等多种政策工具。“灵活”表明将根据内外部环境变化和经济发展需要，适时运用多种货币政策工具；“高效”，则要求更多考虑政策有效性和针对性，在加大力度支持经济增长的同时，加强防范资金空转、地方债务等风险。2026年政府工作报告继续沿用上述表述。2026年3月，央行货币政策委员会一季度例会提出，把握好政策实施的力度、节奏和时机；2026年4月，中央政治局会议要求增强货币政策前瞻性灵活性针对性。而2026年5月公布的《2026年第一季度中国货币政策执行报告》（以下简称《报告》）进一步强调“精准有效实施适度宽松的货币政策”“增强政策前瞻性灵活性针对性”。这些都表明，央行在维持适度宽松总体方向的同时，更加突出货币政策前瞻性、精准性和有效性，不会盲目加码总量刺激，而是根据内外部环境变化和经济发展情况灵活调整实施节奏和力度。与此同时，《报告》不再直接提及“降准降息”字样，而是提出“灵活运用多种货币政策工具”。这也表明，央行将更加注重精准发力，通过结构性工具更有力支持科技创新、提振消费、小微企业等领域，并加强与财政政策协同发力。

尽管本月LPR按兵不动，但年内降准降息可能性或仍将存在。这主要取决于国内经济恢复情况，也会受到外部环境变化影响。从1—4月经济数据看，1—4月全国规模以上工业增加值同比增长5.6%，低于2025年全年平均增速（5.9%）；固定资产投资同比下降1.6%，社会消费品零售总额同比增长仅1.9%。从金融数据看，4月份人民币贷款增量略有回落，存在季节性因素，但住户贷款余额同比增速为-0.4%，需要引起重视。如果经济金融数据没有进一步改善，降准降息的必要性将增强。而当前政策利率和市场利率保持稳定，也为后续政策灵活调整预留一定空间。

总之，LPR连续12个月未有变化，主要是为了巩固前期降息效果，支持银行体系保持稳健性，并为配合财政政策协同发力预留空间。下一步货币政策仍将继续坚持适度宽松的基调，兼顾稳增长与防风险、内外部均衡与长期可持续性。从更长远视角看，我国货币政策正在进入“精准有效”新阶段。这是对外部风险约束、经济结构转型、金融稳定需求等多重目标的综合权衡。未来的货币政策操作，或将不再简单以降了几次准、降了几次息来衡量，而更要看利率传导效率提升多少、信贷资源是否流向真正需要的地方、宏观审慎防线是否足够坚固。对市场参与者而言，理解这种范式转变，比预测下一次降准降息时点重要得多。

值得关注的还有，《报告》专设专栏《贷款利率定价基准的国际经验》，介绍贷款利率定价基准的国际经验。专栏提及，许多经济体都经历了由单一定价基准向多元定价基准的逐步演进。这或许传递出一个信号：未来我国贷款定价方式，或将从单纯跟随LPR转向参考国债利率等更加多元化方式。届时，LPR或将不再是贷款定价的唯一参考基准。