宏    观

马瑞超

如何理解此次降准及其宏观含义

2021年7月9日，央行宣布于7月15日全面降准0.5个百分点。

分析其背后的政策考量，在宏观层面，在国内消费尚待恢复的大背景下，德尔塔毒株的流行或将减缓疫情免疫进程，进而影响到全球经济的复苏，从供求两端对我国出口产生影响；在微观层面，银行银行中长期存贷款占比增速出现趋势性背离，且长期资金来源面临压力，通过降低银行经营成本进而降低企业成本，是已经明确的降准着眼点；在流动性层面，超储率处于历史低位，银行资金面偏紧，降准有助于减轻流动性压力。

从此次降准的宏观影响来看，将有助于资金价格的下移，改善流动性趋紧形势，但这并不意味着流动性将大幅宽松，也不等于货币政策将弃稳从松，具体判断还需要“价格信号”的进一步确认。

策    略

张一夏

央行降准究竟是因为什么，对A股又有什么影响

此次降准的原因在于：

1、对冲到期的MLF和弥补7月缴税高峰的流动性缺口。

2、降准释放的资金是无期限和零成本的，通过降准把到期的MLF置换掉，未来不需要进行不断续作，本质上是总量偏中性的流动性置换操作；另外降准有利于降低贷款成本，引导对小微企业的支持。

3、在流动性总量基本保持稳定的前期下，降准对通胀的影响有限。而之所以选择全面降准，与当前农村金融机构的准备金率已经较低不无关系，且大行同样承担了较多的小微企业信贷支持任务。

综合而言，此次降准有利于缓解市场对国内资金面的担忧，但在当前货币政策以稳为主的格局下，业绩仍是核心抓手，建议关注半年报超预期、三季报景气有望持续的板块，聚焦受益于全球工业生产恢复的中国工业品板块、部分关注度较低的涨价领域以及电动智能汽车产业链。

固    收

尹睿哲

固收 · 降准原因的三大猜想

此次提降准有三种可能的考虑：

第一，为实现碳减排目标，给予中小企业以成本补偿。

第二，用于置换下半年的4.15万亿MLF到期。

第三，经济需求顶部已经出现。

影响上，如果是为了加快推进碳减排而实施的降准，一个衍生问题是，通胀预期可能会重新升温，反过来打压债市做多情绪，对债市的影响从中期来看难言利好。

如果是为了置换MLF到期而实施的降准，本质上是以流动性换流动性，参考2018年的经验，对债市的影响偏中性，即不改变利率本身运行方向。如2018年4月第一次置换降准时短端收益率短暂下行后重新上行、长端收益率维持上行，而2018年10月第二次置换降准时（此时经济下滑风险已经显性化）收益率全线下行。

如果是为了对冲经济下滑风险而实施的降准，会提供更实在的利好。因为市场虽然认识到经济复苏放缓，但缺乏“拐点信号”，利率运行看到更明确的经济下滑信号后可能出现突破下行。

短期需结合市场微观结构观察，若出现交易过热信号，可考虑适当退出交易，目前信号尚不明确。

银    行

廖志明

6月社融超预期的几个关注点

1、6月信贷投放好转，但下半年信贷需求面临不确定性。6月新增贷款 2.12万亿（20年6月1.81万亿，5月1.50万亿），回暖明显。6月信贷投放回暖，主要是季节性因素及银行冲量。6月新增贷款量较大，说明需求不差。不过，6月企业短贷及票据融资均大幅增长，以及21Q2信贷需求指数70.5%，环比及同比均走弱，这说明信贷需求也没那么好。展望下半年，房地产信贷集中度政策及融资平台信贷收紧之下，信贷需求存有一定的不确定性。

2、6月社融3.67万亿（20年6月3.47万亿，5月1.92万亿），同比略微多增。社融多增主要来自信贷。由于社融同比略微多增，6月社融增速环比持平于11.0%。预计下半年政府债券净发行量较大，对社融构成支撑。尽管下半年信贷需求面临不确定性，但预计全年新增贷款仍能达到 20万亿，全年社融增量达32.0万亿，年末社融增速10.6% 。我们认为，社融增速快速下行阶段已结束，下半年社融增速下行明显放缓。

3、货币政策微调。央行全面降准0.5个百分点，普降而非定向降准，降准信号意义较强且规模较大，说明货币政策已微调，转向偏宽松。此次降准预计降低银行负债成本每年130亿左右，利于贷款利率保持低位水平。降准并非为改善银行息差，而是降融资成本，当然也确保银行有合理的息差水平，不是单向让利。

4、近期，因经济下行预期升温、银行让利担忧重起、新能源行情火热导致虹吸效应等，银行板块回调显著，部分优质银行股价亦明显回落。我们认为，零售银行受经济下行及金融让利影响较小，回调带来优质银行的配置机会。

风险提示：经济增长不及预期。

非   银

刘雨辰

全面降准，基金大卖，利好券商

降准时间和幅度远超预期。7月7日国务院常务会议会提到降准，此后市场曾一度对降准确定性怀疑，和对幅度预期可能是定向降准。全面降准有助于修正市场对于流动性收紧、利率中枢上行、信用风险暴雷的悲观预期。十年期国债利率由7月6日的3.1%以上，直接回落到目前的3%水平且有可能进一步下行。

证券行业创新政策加持，财富管理光环更盛。基金投顾试点资格继续扩容，截至7月9日，试点机构数量达53家，尤其近3周内，35家机构拿到试点资格。机构范围涵盖券商、基金、银行。权益财富管理产业链的政策进步不仅将推动相关业务高质量发展，还将加速相关业务规模和手续费率的提升（量价齐升）。据前期试点反馈，基金投顾对投资人的交易行为有直接帮助，能够明显帮助投资人提升收益率水平，同时投顾机构收取相应管理费有助于客单价提升；当前基金销售持续火热，6月单月新成立基金183只（股票型62只，历史记录），发行份额达2700亿，接近4-5个月发行量总和。今年以来，新成立基金839只，发行份额超16000亿（其中股票型和混合型超13000亿），创历史同期新高。

行业景气度可持续，券商半年报预告超预期。一级市场方面，IPO2000亿+再融资6000亿与去年大体持平，二级市场方面，日均股基成交金额 9777亿元，较去年全年水平增长8%，同比+21%；Q2日均股基成交金额9398亿，同比+34%，环比-7.5% 。两融规模接近1.7万亿，较去年底+3% 。供给持平而需求增加的环境和盈利修复的基本面支撑股价上涨。业绩方面，截至7月2日，共计13家券商披露半年报预告（权重近半），合计净利润 449亿至495亿，同比增长28%至42%，业绩增速较一季度增速进一步扩大。从Q2单季度看，13家上市券商Q2合计净利润232亿至279亿，同比+17%至40%，环比+7%至29%。在一季度高基数背景下，继续超预期。

房地产

赵一可

从核心企业和供应链角度理解降准的积极意义

一、先理解这句：供应商缺的不仅仅是便宜的钱，更多缺的是钱本身（现金流）。房企的各种严监管一定程度上也使得供应商、供应链上的小微企业现金流承压。

二、认为降准一方面或缓解供应链上企业资金压力，另一方面会加快核心企业（房企）和供应商分化，加速核心企业和供应商双集中度提高。

1. 造血能力强的房企：原本就在给供应链创造价值，在降准下，核心企业（房企）的供应链资金流更加稳定，短期或强化成本管理能力和供货保障下的周转能力；而中长期，稳定的供应链关系更将给此类房企带来产品力提升，提高产品附加值和溢价率；小微企业的现金流若改善实际上是打通了供应链的堵塞点，使得资金转起来，对整个供应链都具备正面意义。

2. 造血能力弱的房企：或进一步丧失优质供应商合作，核心企业地位下降，但在诸如加快回款，降低拿地等“做对的事情”导向下，也能缓解或降低现金流压力，降低系统性风险出现的概率，如未来在现金流结构改善后能稳健经营、增加分红，也或能在城镇化最后一节站稳脚跟，同时提高股东回报。

三、降准或保障合理购房需求的个贷正常化。近期，市场反馈按揭贷款吃紧，判断降准或能缓解个贷供应不足的现状，对合理购房需求形成支撑。

四、综上，认为降准或降低行业系统性风险暴露可能，同时加速供应链上企业和供应链核心企业分化和集中度提高。建议配置造血能力强的房企和产业链各环节龙头。

摘自《【招商证券】全方位解读降准影响——电话会议纪要》

作者：罗云峰,张夏,尹睿哲,郑积沙,赵可,廖志明

发布日期：2021-07-11

作者

罗云峰

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张   夏

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尹睿哲

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郑积沙

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赵   可

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廖志明

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