作者：

贾戎莉（S1090619030002）

吴   双（S1090618080005）

田   真（S1090619070013）

黄睿妍（S1090621030011）

引  言

从中报披露的基金经理操作思路中，可观察到不同的投资风格及投资视角。普遍来看，优选基金经理对于自下而上精选个股、高景气低估值的结构性机会以及淡化短期、着眼长期有一定共识。

类固收公募优选注重大类资产动态配置，固收精选个券、严控信用风险。2021年上半年债市上涨环境中，绝大多数获得了机构投资者增持。

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权益类公募优选

基金经理视角

成长型基金经理聚焦差异化成长股，强调自下而上精选个股

价值型基金经理关注高景气、低估值赛道带来的结构性机会

均衡、灵活配置型基金经理动态调整组合估值与仓位

行业主题型基金经理在细分子行业内关注行业景气度、深挖个股

量化基金经理灵活调整行业配置，多维度精选个股，关注中小企业

换手率：践行长期投资，换手率持续下降

近年来，基金换手率持续下降，优选基金经理在市场风格轮动中，坚持其长期投资逻辑，换手率始终低于市场水平。

权益类公募优选与全市场换手率[1]（2016-2021年[2]）

注：

[1] 换手率=MAX（报告期买入股票成本总额，报告期卖出股票收入总额）/AVG（区间内股票市值）

[2] 2021年全年数据按上半年的2倍预估

关注持有人结构变迁

机构投资者是基金市场的重要参与者，拥有更成熟的投资理念、投研深度，更关注业绩的长期稳定性、基金经理的投资逻辑、收益来源和风控能力。

2021年上半年，随着个人投资者的大量入市，基金市场的机构持有比例有所下滑，但公募优选的机构占比仍在全市场水平上方。其中医药、科技和新能源方向的基金获得机构投资者的增持；而消费和互联网领域的基金更受个人投资者青睐。

权益类公募优选与全市场偏股机构持有比例（2016-2021年上半年）

数据来源：Wind，招商证券研究咨询部

仓位：谨慎管理，部分产品减仓明显

二季度，权益类公募优选产品平均仓位继续下降3.6%至82.1%（若剔除易方达中小盘下降23.5%，则为-2.5%），全市场同类平均上升1.0%至85.2%。

从历史仓位水平看，优选基金仓位从2019年以来仓位变化一般相对温和，而同类基金平均仓位起伏波动较大。

权益类公募优选及全市场仓位变化（2018Q1-2021Q2）

数据来源：Wind，招商证券研究咨询部

集中度：全市场集中度提升，优选持续扩散

公募优选集中度近几年高于市场平均，但从2019年中后开始持续下行，与全市场集中化的趋势有显著差异。在全市场“抱团化”过程中，优质基金经理更多体现出区别于市场行为的、更为多元、均衡的投资思路。

权益类公募优选及全市场集中度变化（2018Q1-2021Q2）

数据来源：Wind，招商证券研究咨询部

全市场行业配置：重点加仓电气设备，减仓家用电器、食品饮料较明显

对比上季度，全市场偏股基金重仓股行业中电气设备加仓明显，小幅加仓电子、医药生物、化工。明显减仓的板块有家用电器、食品饮料，银行、港股和非银金融也有小幅减仓。

全市场权益类产品重仓股行业分布及变动（2018Q1-2021Q2）

数据来源：Wind，招商证券研究咨询部

权益优选行业配置：积极调结构，增配港股、电气设备等，减食品饮料、医药生物

行业分化中优选基金经理积极调整组合结构，大幅减仓食品饮料、医药生物、农林牧渔，增配科技、新能源、低估值、顺周期，逆势加仓港股，加速完成组合再平衡。

公募优选权益类产品重仓股行业分布及变动（2018Q1-2021Q2）

数据来源：Wind，招商证券研究咨询部

重仓股：行业更为均衡，整体估值更低，兼顾成长与周期

公募优选重仓股持仓大、中、小市值皆有，整体低于全市场（大市值、超大市值）。重仓股PE多在10倍-70倍，处于相对合理区间，整体低于全市场同类。公募优选重仓股变动相对更加灵活，调入调出数量相比全市场更多。

前二十大重仓持股（2021Q2）

注：红色为新进的前20大重仓股，绿色为对比上季末退出前20大重仓股的股票。

数据来源：Wind，招商证券研究咨询部

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类固收优选

股债仓位分化，加仓债券、减仓股票

对比全市场，类固收优选基金债券加仓幅度更小，股票减仓，体现了更为积极的大类资产配置动态管理。

类固收公募优选产品大类资产配置（%）

数据来源：Wind，招商证券研究咨询部

全市场类固收产品大类资产配置（%）

数据来源：Wind，招商证券研究咨询部

信用债为主，利率债加仓，信用债、可转债均减仓

对比全市场，类固收优选基金各券种仓位变化幅度更大，部分类属债券变动方向与市场相反，体现更为积极的细分债券种类配置动态管理。

类固收公募优选产品券种配置（%）

数据来源：Wind，招商证券研究咨询部

全市场类固收产品券种配置（%）

数据来源：Wind，招商证券研究咨询部

机构投资者占比较高，增持明显

2021年上半年债市上涨环境中，绝大多数优选产品获得了机构投资者增持，平均增持幅度34%。优选产品投资策略成熟，超额收益较稳定，市场波动回撤可控，长期受到机构投资者的认可。

类固收公募优选与全市场偏债基金机构持有比例

数据来源：Wind，招商证券研究咨询部

类固收公募优选产品2021年上半年机构持有份额变化

数据来源：Wind，招商证券研究咨询部

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