作者：郭于玮，鲁政委

无论是房地产融资政策的微调，还是地方债发行节奏的后置，都使市场对第四季度的宽信用充满期待。然而，10月的社融同比仅与上月持平，为10.0%。因此，10月金融数据释放了一个关键的信号，即当前房地产融资政策的调整是精准而节制的。

从居民中长贷来看，前期积压的房贷需求可能得到一定程度的释放，但释放的规模有限。从企业中长贷来看，在政府债券发行同比提速、沥青开工和挖掘机产量均有改善的情况下，新增企业中长贷同比降幅依然不低，反映房地产开发贷依然低迷。

受非银存款高增长的带动，10月M2同比反弹，但受经济景气度影响更深的M1同比继续回落。

事件：

2021年10月新增人民币贷款0.83万亿，前值1.66万亿，市场预期0.80万亿，我们的预测值为0.75万亿。新增社会融资规模1.59万亿，前值2.90万亿，市场预期1.70万亿，我们的预测值为1.71万亿。M1同比2.8%，前值3.7%，市场预期3.3%，我们的预测值为3.1%。M2同比8.7%，前值8.3%，市场预期8.3%，我们的预测值为8.3%。

点评：

1、房地产融资政策调整的边界

无论是房地产融资政策的微调，还是地方债发行节奏的后置，都使市场对第四季度的宽信用充满期待。然而，10月的社融同比仅与上月持平，为10.0%。因此，10月金融数据释放了一个关键的信号，即当前房地产融资政策的调整是精准而节制的。

从居民中长期贷款来看，10月居民中长期贷款新增4221亿，同比小幅多增162亿，扭转了居民中长贷连续5个月同比少增的局面。在商品房销售增速下降的背景下，居民中长贷逆势多增，反映出前期积压的房贷需求得以释放。但从居民中长贷同比仅多增162亿来看，积压需求的释放可能是有限的。

从企业中长贷来看，10月企业中长期贷款同比少增了1923亿，降幅依然较高。10月政府债券融资规模高于去年同期，沥青开工率出现回升，9月挖掘机销量同比也有明显的反弹，表明财政政策的力度可能已经在回升。在此背景下，企业中长期贷款同比降幅依然较高，可能说明房地产开发融资依然低迷。

因此，总体上看，10月的融资需求仍不旺盛。虽然全部贷款同比多增了1364亿，但剔除票据后贷款同比少增了920亿。票据利率与同期限NCD利率依然处于倒挂的状态。

此外，10月委托贷款、信托贷款和未贴现票据三项融资的降幅之和与上月基本持平。

2、M1与M2分歧的背后

10月M2同比反弹至8.7%，较上月提高了0.4个百分点，但M1同比下降到2.8%，较上月降低了0.9个百分点。非银部门存款快速增长是导致M1与M2出现分歧的重要原因。

分部门来看，10月居民存款同比增速回落0.2个百分点至10.6%，企业存款同比回升0.5个百分点至5.1%，非银存款同比上升5.0个百分点至26.4%。非银存款同比增速达到2016年4月以来的最高水平。

历史数据显示，非银存款的增长与货基的增长密切相关。因此，当前非银存款高增长可能反映出在融资需求疲弱的情况下，部分流动性沉淀在货币基金之中。

而M1同比与经济的景气度更加相关。历史经验表明，在PMI回落的时期，M1同比也容易出现下降。由此来看，与反弹的M2相比，下降的M1或是当前经济运行更为真实的写照。

特别提示

本报告内容仅对宏观经济进行分析，不包含对证券及证券相关产品的投资评级或估值分析，不属于证券报告，也不构成对投资人的建议。